​久期财经讯，6月10月，标普确认光明食品(集团)有限公司(Bright Food (Group) Co., Ltd.，简称“光明食品集团”)“BBB”长期发行人信用评级，以及对光明食品集团具有高度战略意义的子公司光明食品国际有限公司(Bright Food International Limited，简称“光明食品国际”)“BBB-”长期发行人信用评级。标普还确认了光明食品国际所担保的以欧元计价的高级无抵押票据的长期发行评级为“BBB-”。

光明食品集团的“稳定”展望反映了标普的预期，即更严格的资本支出、房地产业务去杠杆化计划、2021年盈利能力改善以及乳制品部门增长的帮助下，该集团的EBITDA利息覆盖率将在未来12个月内回升至2.5倍以上。

标普预计，由于该集团作为上海最大的食品供应商的强大市场地位，以及在房地产领域更有纪律的投资，在未来12个月内，光明食品集团的EBITDA利息覆盖范围将改善至标普2.5倍的降级门槛以上。据标普预计，在2021年和2022年，光明食品集团将实现每年5%-10%的EBITDA增长，同时将债务保持在950亿-1050亿元人民币。这将有助于集团将2021年EBITDA的利息覆盖率改善到2.5倍以上。标普预计光明食品集团将在未来两到三年内维持2.6-3.0倍的利息覆盖率。

在疫情期间，光明食品集团房地产业务利润率下滑，多个大宗商品食品领域增长放缓，拖累了其近期的经营业绩。其2020年调整后的EBITDA比标普的预期低8%，导致EBITDA利息覆盖率从2019年的2.8倍下降到2.4倍。这与标普之前预计2.6-3.0倍的EBITDA利息覆盖率形成了对比。2020年，其房地产业务占集团调整后EBITDA的15%-20%，占总债务的38%。扣除房地产部分，核心食品业务经调整后的EBITDA利息覆盖率将稳定在4.0 -4.5倍。另一方面，其房地产板块的现金流生成量显著改善，总债务从2019年底的420亿元人民币峰值降至2020年底的370亿元人民币。标普预计，2021年房地产业务的债务将进一步减少5%-10%。

政府为房地产市场降温的措施以及增加保障性住房的计划可能会限制该集团在2021-2022年的盈利能力。然而，标普预计光明食品集团将降低其债务杠杆，并在较长期内提高盈利和现金流稳定性。过去5年，该集团在其核心食品业务的杠杆率和利息覆盖率方面取得了中等、持续的改善。自去年以来，该公司还一直在放缓土地收购、减少债务、加快清理库存，以改善房地产业务的现金流。其他支持因素包括中国稳定的食品需求、受疫情影响的企业逐渐复苏，以及该集团谨慎的收购意愿。

中国较好的乳制品需求应该会推动光明食品集团的增长。标普认为，随着中国消费者的健康意识增强，中国乳制品消费的增长将推动中国乳制品市场在未来五年内每年增长4%-7%。主要产品类别是鲜奶、酸奶和奶酪，其次是超高温(UHT)牛奶和婴幼儿配方奶粉。

鉴于该公司在中国东部地区拥有强大的市场份额，特别是在低温鲜奶方面，该公司处于有利地位，能够从这一趋势中获益。标普预计，在未来18-24个月，该集团在中国的乳制品销售将增长8%-12%，但由于竞争激烈和区域关注，增速低于内蒙古伊利实业集团股份有限公司(Inner Mongolia Yili Industrial Group Co Ltd.，简称“伊利股份”，600887.SH)和中国蒙牛乳业有限公司(China Mengniu Dairy Co. Ltd.，简称“蒙牛乳业”，02319.HK)等全国行业领军企业10%-15%的增速。2020年，中国乳制品业务约占光明食品集团总收入的16%，占其毛利润的23%。

光明食品集团不断改善的现金流产生可能会减轻其高杠杆的风险。该集团调整后的债务/ EBITDA比率从2019年的7.1倍上升至2020年的7.6倍，但仍在标普预期的7.6倍-7.9倍之内。与此同时，营运现金流由一年前的31亿元人民币赤字转为正98亿元人民币。这大大高于标普预期的20-25亿元人民币，得益于流动资金流动状况良好。房地产投资放缓和库存清理加快将有助于产生良好的现金流。这将抵消集团70 - 90亿元人民币的巨额资本支出需求，缓解杠杆化压力。尽管标普继续预计其自由现金流赤字和高杠杆率，但标普认为，在集团核心食品业务增长的帮助下，光明食品集团调整后的债务/ EBITDA比率将在未来两到三年内小幅下降至6.8-7.2倍。

2020年，光明食品集团的投资组合达到220亿元人民币，主要是由可供出售的投资组成，可以作为其大规模资本投资的财务缓冲。在标普的基本分析中不包括任何金融投资的出售收益，但该公司尚未排除任何剥离这些投资并长期再投资其核心业务的计划。

潜在的集团支持继续支撑着光明食品国际的评级。鉴于光明食品国际作为集团唯一的离岸投资和融资平台，标普认为光明食品国际是光明食品集团具有高度战略意义的子公司。该集团在2020年成功整合了几年前计划的海外食品分销资产，使光明食品国际调整后的EBITDA对集团的贡献从2019年的23%左右提升到40%以上。

标普相信，如果需要的话，政府将通过光明食品集团向光明食品国际提供特别的支持。光明食品集团为上海市政府全资所有，而光明食品国际是光明食品集团唯一的国际运营、投资和离岸融资平台。因此，光明食品国际的评级完全取决于光明食品集团的评级。集团层面的关键信用指标更为关键，而光明食品国际的独立运营和杠杆状况是评级的次要考虑因素。

光明食品集团的“稳定”展望反映了标普的预期，即得益于更严格的资本支出、房地产业务去杠杆化计划、2021年盈利能力改善以及乳制品部门增长，该集团的EBITDA利息覆盖率将在未来12个月内回升至2.5倍以上。

光明食品国际的展望与光明食品集团的展望一致。标普预计光明食品国际仍将是光明食品集团的高度战略性子公司，并通过集团间接受益于政府的大力支持。

如果光明食品集团和光明食品国际的EBITDA利息覆盖率低于2.5倍，或者债务杠杆水平大幅上升却没有改善的迹象，标普或将下调它们的评级。如果房地产板块不谨慎管理其资本投资，或盈利能力继续大幅下降，其评级也会下调。如果竞争激烈或大宗商品价格波动导致食品行业盈利能力下降，其评级同样会被下调。

虽然这一情况发生概率极低，但是如果政府向光明食品集团提供特别支持的可能性降低，标普可能会下调该集团的评级。如果标普不再将光明食品国际视为光明食品集团具有高度战略意义的子公司，标普也可能降低对光明食品国际的评级，因该集团不重视全球化或离岸融资。

未来12-24个月，其评级上调空间有限。如果该集团将债务杠杆率大幅改善至4.0倍，并将EBITDA利息覆盖率维持在3.0倍以上，标普可能会上调其评级。不过，只有当该集团遇到食品需求大幅增长，同时在房地产和食品领域的债务收购和资本支出方面保持自律时，这种情况才会发生。

尽管可能性较小，但如果政府对该集团的特别支持的可能性增加，标普或将上调评级。如果光明食品国际对光明食品集团的战略重要性增加，标普也可能上调其评级。集团收入和利润贡献显著增加，或光明食品集团向光明食品国际注入大量资本，以资助全球扩张，标普也可能上调其评级。