​久期财经讯，5月13日，惠誉已将中国企业紫金矿业集团股份有限公司（Zijin Mining Group Co., Ltd，简称“紫金矿业”，02899.HK，601899.SH）的长期发行人违约评级（IDR）展望从“稳定”调整为“正面”，并确认该评级为“BB+”。

“正面”展望反映了惠誉的预期，即紫金矿业将在未来两三年内保持强劲的盈利能力，因为产量和大宗商品价格将有所上升，自2022年起，其FFO净杠杆率将低于2.5倍。

紫金矿业拥有多元化的贵贱金属投资组合、低成本优势以及高收益资产，矿山服务年限长且现金流生成能力强劲，这些因素继续对该公司的评级形成支撑。但该评级受到截至2020年底净杠杆率4.1倍所限制，惠誉预计这一比例将迅速下降。

关键评级驱动因素

强大的去杠杆能力：惠誉预计该公司2021年FFO净杠杆率将从去年的4.1倍降至2.8倍，然后2022年进一步下降至2.5倍以下。这很可能是由于紫金矿业盈利能力和现金流生成能力较强，受益于近年来收购多个矿业项目后大宗商品价格高企和产量增加。该公司的资本支出也可能下降，这有助于自由现金流在经历2019年至2021年的高资本支出周期后于2022年转正；这一时期用于开发收购矿业资产的支出高企。

产量上升：惠誉估计，随着南美洲哥伦比亚武里蒂卡金矿项目和圭亚那金田项目扩大，紫金矿业的黄金开采量将从2020年的38吨增加到2021年的52吨和2022年的67吨。惠誉还预计，由于国内矿山和塞尔维亚紫金铜业项目的产量增加，以及在刚果金和塞尔维亚分别增加了卡莫阿和蒂莫克铜矿项目，紫金矿业的铜产量将从2020年的45万吨左右激增至2021年的56万吨左右，2022年的铜产量将超过83万吨。

业绩步入正轨：紫金矿业2021年第一季度的业绩符合惠誉的预期，惠誉相信该公司有望实现预期的年度生产目标。紫金矿业发布报告称，2021年第一季度收入增长31%，毛利率增长4.1 pp。黄金和铜的销售量有所增长（分别同比增长9.0%和7.6%）以及铜的平均销售价格同比增长47%，这推动了业绩增长。

波格拉金矿恢复运营：紫金矿业和巴里克黄金公司（Barrick Gold Corporation，简称“巴克里”）已与巴布亚新几内亚政府和土地所有者共同达成协议，向当地股东提供波格拉金矿51%的股份，并将49%的股份提供给紫金矿业和巴里克的合资企业巴里克纽基尼有限公司（Barrick Niugini Limited）。紫金矿业预计今年恢复运营，因为这符合各方的利益。

该矿年均黄金产量约为16吨，考虑到紫金矿业拥有24.5%的权益，其中约4吨将增加至紫金矿业的产量中。紫金矿业在交易发生前拥有该矿47.5%的权益，该矿在2020年贡献产出为2.4吨，4月份因政府拒绝延长采矿租约而关闭。

收购推动增长：紫金矿业雄心勃勃的10年发展计划得益于其运营更加全球化、产量更高和丰富的金属储量以及更好的管理、研究以及环境和社会因素。到2030年，紫金矿业将成为一家大型国际矿业集团。

惠誉认为，紫金矿业现有矿业项目的开发和升级将足以在未来两三年实现其短期目标，但如果为实现长期目标所需的额外并购而举债融资，可能会使其杠杆率紧张。惠誉假设从2022年起每年有50亿元人民币的投资流出，以反映潜在的并购。

利润基础多元化：紫金矿业的国内外业务囊括金、铜、锌、银、铁矿石等领域，业务范围从采矿、精炼到加工、冶炼、贸易。紫金矿业的高度多元化使其拥有更大的增长潜力，因为该公司可以在不同开发阶段的项目之间共享现金流，从而限制现金流波动。在大宗商品价格波动期间，其多元化的产品组合（包括贵贱金属）也互为补充。

评级推导摘要

由于铜矿业务（有望成为主要利润来源）的迅速发展，紫金矿业的多元化程度高于包括Kinross Gold Corporation (BBB-/正面) 和 Yamana Gold Inc. (BBB-/稳定) 在内的黄金矿商。一旦商品价格出现波动，该公司的铜矿和金矿业务还可以互为补充。但是，相比之下，受评黄金矿商的采矿盈利率较高，并且拥有更低的杠杆率。

紫金矿业的业务规模小于Anglo American plc（BBB/稳定）和Freeport-McMoRan Inc.（BB+/稳定），且净杠杆率高于Anglo American，但是，紫金矿业的多元化程度更高，现金流生成能力比Freeport稳定。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2021年至2023年期间开采黄金销量分别为52吨、67吨和 74吨（2020年：38吨）

-2021年至2023年期间开采黄金平均售价分别为328元人民币/克、289元人民币/克和249元人民币/克（2020年：365元人民币/克）

-2021年至2023年期间开采铜销量分别为56.2万吨、83.2万吨和91.5万吨（2020年：45万吨）

-2021年至2023年期间开采铜平均售价分别为43000元人民币/吨、40000元人民币/吨和40000元人民币/吨（2020年：37000元人民币/吨）

-2021年至2023年期间资本支出分别为180亿元人民币、85亿元人民币和80亿元人民币

-2022年和2023年期间每年投资流出50亿元人民币

-2021年至2023年期间派息率为50%

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-FFO净杠杆率持续低于 2.5倍

-自由现金流持续为正

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-如果在未来12-18个月内没有达到正面评级敏感水平，展望将被调整为“稳定”

流动性和债务结构

流动性充足：紫金矿业拥有多种境内外融资渠道，并从主要银行获得充裕的流动性。截至2020年末，该公司持有尚未使用的授信额度约1,050亿元人民币以及现金110亿元人民币，其短期债务约为330亿元人民币。