​随着公募基金一季报相继披露，张坤、董承非、谢治宇、刘彦春等“顶流”基金经理过去一个季度的持仓变动备受瞩目。

更加重要的是，由于今年一季度是行业风格的分水岭，从春节前核心资产的极致逼空到节后剧烈调整，价值风格逆袭，因此，对比去年年报、四季报和一季报中运作路径和投资策略差异，就成了验证这些明星基金经理投资逻辑是否自洽，还是顺应市场风格漂移的绝佳窗口。去年基金经理发布的未来市场展望，包括对宏观经济分析、对行业投资机会的看法，在一定程度上也可以证明基金经理们对市场的把握能力。

知行合一型

知者行之始，行者知之成。在投资中“知行合一”看似简单的道理，在付诸行动时却没那么容易，因为投资往往与人性相悖，当市场风格与自身策略相左时，难免追逐热点转为趋势投资者，以下几位明星基金经理，在过去的一个季度中可谓做到了真正的知行合一。

• 代表基金经理：董承非

说到明星基金经理，不得不提老将董承非。董承非拥有超过14年的投资管理经验，目前旗下产品兴全趋势从2013年10月底开始管理，这一任职时间在行业内屈指可数。

从管理基金的行业配置，可以看出董承非十分注重均衡分散，很少重仓某一两个行业，最近几个季度，兴全趋势在有色金属、电子、机械设备、非银金融、交通运输、房地产、建筑材料、医药生物等行业都有配置。与此同时，董承非的换手率也在逐年降低，形成了精选个股并长期持有的投资风格，其重仓标的紫金矿业、三安光电、三一重工、中国平安、顺丰控股等都连续持有多个季度。

就在两个月前，一份网络流传的“兴证全球基金董承非内部交流分享会议纪要”曾将董承非推上热搜。该内容显示，董承非认为“年初市场呈现明显躁动行情，对2021年全年比较悲观，对全年并不看好，目前相对谨慎”，并已经在监控一些总量指标，做预防性减仓。

这份会议纪要的内容与董承非去年四季报的市场观点不谋而合，兴全趋势四季报中提到，“市场渐渐由基本面推动演变为‘口号式’投资：具体表现就是核心资产不断的提升估值，将10年乃至20年以后的远景贴现到现在。但是未来是具有不确定性的，市场对于不确定性缺乏敬畏感。”

从最新发布的一季报数据来看，董承非减持所言属实。兴全趋势股票仓位从2020年末的78.66%下调至67.21%，前十大重仓股中，大幅减持了三一重工、顺丰控股，截至一季度末，三一重工和顺丰控股已经退出前十大重仓股之列，其余八只个股变化不大，紫金矿业、三安光电、万科A稍有增持。

兴全趋势基金前十名股票投资明细

• 代表基金经理：朱少醒

与董承非减持策略相反，一季度，朱少醒执掌的富国天惠精选上演了反向操作，继续维持高仓位运作，股票仓位占基金总资产的比例高达93.06%。

截至一季度末，朱少醒对贵州茅台、伊利股份、宁波银行、五粮液、国瓷材料、格力电器、中国平安的持股数量均较去年年末有所增加，不难看出，朱少醒对白酒、银行等行业依然十分看好。而爆雷的顺丰控股已被剔除前十大重仓股，同样淡出的还有一季度大跌的立讯精密。不过，朱少醒的持仓集中度不算太高，前十大重仓股合计占基金净值比为32.79%。

从同花顺数据可以看出，今年一季度富国天惠的A、B、C份额的净申购份超过了20亿份，按照一季度最低净值估算，净申购至少给富国天惠带来了超过60亿元的新增资金，这部分资金流入之后股票仓位依然变化不大，也就是说，朱少醒已经用新增资金进行了股票加仓。

实际上，朱少醒在四季报和年报中也两次提到，虽然市场对优质公司估值的部分透支有所反应，并对市场的极致程度有所担忧，但是依然选择耐心持有。“我们并不具备精确预测市场短期走势的可靠能力，理性的长期投资者应该做的是以合理的价格耐心收集前景远大的优秀公司的股票，等待公司自身创造价值的实现和市场情绪在未来某个时点的回归。”

富国天惠精选前十名股票投资明细

• 代表基金经理：刘彦春

同样逆市加仓的，还有“千亿公募基金经理”刘彦春，截至一季度末，刘彦春管理六只基金——景顺长城新兴成长混合、景顺鼎益、景顺长城绩优成长混合、景顺长城内需贰号混合、景顺长城内需增长混合、景顺长城集英成长两年定开混合累计规模达到1015.8亿元，成为继张坤之后又一名管理规模突破千亿的基金经理。

刘彦春擅长大消费、医药的大盘股投资，敢于集中持有、敢于长期持有是其投资的最大特点，同花顺数据显示，任职以来，其股票仓位整体保持在90%左右，前十大重仓标的占比更是长期维持在75%左右，其中，刘彦春连续持有泸州老窖、贵州茅台已经超过12个季度。

刘彦春曾多次表示，市场持续向上方向不会改变，估值下一个台阶之后自然会重新起步，接下来会继续沿着效率提升方向寻找投资机会，工程师红利、全球化、消费升级仍然是最为看好的投资方向。景顺长城新兴成长去年四季报也写到，“权益投资应该顺应经济发展潮流，我们更愿意在符合产业趋势、效率持续提升的领域寻找投资机会。收入水平的提高带来居民消费水平持续升级，我国在众多高附加值领域的全球竞争力也在不断提升，部分行业已经处于爆发前夜。”

一季报数据证实了刘彦春以上观点，景顺长城新兴成长继续保持股票超高仓位，占比提升1.78%至93.64%。配置上依旧偏好大消费，十大重仓股中白酒、医药、免税龙头持股比例均有提升，药明康德持股比例大幅上升4.32%，泸州老窖上升为第一大重仓股，恒瑞医药、美的集团滑出十大重仓股。

景顺长城新兴成长前十名股票投资明细

顺应市场型

由于A股具有明显的行业轮动特征，市场风格在不同行业中来回切换，去年赚钱最多的行业，今年可能亏得最多，因而在一季度跌宕起伏的行情中，也有不少明星基金经理转变了投资策略。

• 代表基金经理：张坤

作为市场上最受关注的基金经理之一，张坤的投资方向可谓是不少投资者“抄作业”的对象。

从其以往投资风格可以看出，张坤对看好的股票敢于下重注，集中投资几个行业并长期持有，张坤在年报中表示，“从全球来看，能够长期维持较高ROE的公司是非常少见且优秀的，近两年公募权益类基金的复合收益率远高于市场平均ROE水平，这样的趋势很难长期持续，因此，我们或许应该降低对收益率的预期”。

一季报显示，张坤股票仓位并未下滑，旗下四只基金的股票仓位均处于90%以上的高仓位运行，在核心资产上也抱得更紧了。与去年四季度相比，张坤旗下易方达蓝筹精选投资的五粮液取代茅台成为第一大重仓股，减持了泸州老窖和洋河股份，适当缩小了白酒股仓位，继续重仓美团、腾讯、港交所。

值得一提的是，张坤前十大重仓股新进了平安银行、招商银行两只金融股，由于张坤擅长自下而上选股，轻行业轮动及偏周期标的，在过去五年时间，张坤管理基金的十大重仓股中，几乎没有出现过大消费以外的公司。张坤也曾在访谈中提到，“大部分周期行业我都不会碰。金融也是，这个行业大都带很高杠杆，任何时候它都要特别警惕。任何时候，我要确保我的投资、我的组合一定不会暴露在一个极大的风险里。”

对于这个不寻常操作，有市场声音猜测，张坤在核心资产中可能已经找不到性价比更好的标的，配置金融股或是暂时性过渡，是当前核心资产偏贵时的折衷选择。实际上，随着经济逐渐回暖，银行业的让利压力减缓，银行股成了一季度不少明星基金经理不约而同的加仓对象，与之类似的还有兴全合润基金经理谢治宇，这位“喜欢以合理价格买入科技龙头公司”的偏成长型基金经理，在一季度也大幅加仓了兴业银行和平安银行。

易方达蓝筹精选前十名股票投资明细

• 代表基金经理：周应波

顺应市场的代表基金经理，还绕不过中欧时代先锋股票的管理人周应波。市场曾有人评价，“周应波是业内对规模增长和投资环境变化适应能力最强的基金经理之一”。

周应波的投资风格经历了三个阶段的迭代，从产品成立之初，跟随行业轮动的“快枪手”，到由行业轮动转向自下而上，2018年不少高杠杆的上市公司频繁暴雷，市场逐步倾向于优质的公司，在这个过程中，周应波逐步形成了现在聚焦好生意、好团队和合适的估值的投资逻辑，一个最明显的变化是近几个季度只有各别股票标的出现变化，周应波前十大重仓股持有周期也逐步拉长。

从今年一季报数据来看，前二十大重仓股涵盖了电子、化工、白酒半导体、券商等多个行业板块，配置较为均衡，去年四季度白酒板块高歌猛进，周应波买入白酒龙头贵州茅台至今已被减持，取而代之的是邮储银行、中国平安这类周应波极少持有的股票，四季报显示，邮储银行、中国平安至今未列前十大重仓股第六、第十位。

在去年四季报中，周应波强调了关注估值与成长空间的匹配，投资上会规避估值透支的领域，重点关注盈利复苏的方向，实际上，周应波也确实买入了中国平安等股票。在市场估值极度结构性分化的环境下，周应波表示，无论何种市场环境，将坚持把“以合适的价格投资的原则”放在首位，2020年以来僵化的“核心赛道投资”行为，已是严重的不负责任类赌博投资。

值得一提的是，周应波在过去季报、年报中持续指出“基金赚钱不等于基民赚钱”这个问题，尤其是一季度基金投资人频繁申赎、投资久期短，对基金的投资结果产生了巨大影响，在相对高位买入基金的持有人，短期承受了不小的回撤。

富国天惠精选前十名股票投资明细

知行合一VS顺应市场  需理性对待

通过分析，我们可以看到明星基金经理对投资一致性的认知不同，不仅是明星基金经理，市场上的股票基金经理们也都在知行合一还是顺应市场上存在着显著差异。

造成投资风格发生转变的主要原因，首先是规模使然，以易方达中小盘混合为例，该基金刚成立时只有12.27亿的规模，但截至一季度末，其净资产规模已达314.64亿元，对于这个规模的基金来说，如果买中小盘股，很可能会出现优质股买完后仓位还不高的情况，这时基金经理不得不转向大市值股票。

其次，A股具有明显的行业轮动特征，有不少追求短期业绩的基金经理放弃自己擅长的投资领域，而去追求市场热点，造成基金风格漂移。比如，去年三季度投资科技主题的金鹰中小盘基金经理吴德瑄，其持有的十大重仓股全部为券商概念，进而导致该基金在市场风格转变后净值大幅下滑，最终被基金公司解聘。

不过，并不是所有风格漂移都是坏的。有一种观点认为，风格漂移体现了基金经理对市场行情和股市风格变化的敏锐捕捉力，及时调整策略并取得良好业绩表现彰显了其主动投资能力，只要能带来可观的收益就无可厚非。而对于过去表现欠佳的基金而言，改变基金的投资风格也不失为一个新机遇。甚至还有观点认为，风格漂移在牛市会提升基金业绩，而在熊市会放大风险导致业绩绩效降低。

说到底，知行合一和风格漂移的界限在业界也还尚无定论，但是，其本质还在于基金经理是否正确认知自己的能力边界，并恪守自己的能力边界。

对于基民而言，选择哪种风格的基金经理还要看具体情况和自身需求。基金发生风格变化时，基民首先应判断的是这种变化是常态还是偶然，如果历史中该基金的行业偏好、风格偏好多次变化，那或是基金经理偏爱在轮动中寻找机会，若近年来业绩表现良好，可以证明基金经理的切换能力不错，对于关注收益而对非具体主题风格的基民而言，可以大胆配置，将选股交给基金经理，但如果基民对主题风格有严格的配置要求，那么，则要谨慎配置这类基金。

相反，如果风格漂移仅是偶尔为之，基民可以横向比较同类产品同时期是否出现类似漂移，若同类产品都出现类似情况，说明风格变化很大程度上来自于行业或市场整体的影响，比如今年一季度，出现了张坤、谢治宇等多位明星基金经理配置金融股的现象；另一方面，若相似产品风格漂移度远远低于该基金，或许，你需重新审视一下这只基金。