今天我继续在翻2021年一季度基金报告，翻到了易方达供给改革基金。老朋友应该对这只基金有点印象，我去年给大家分析顺周期投资机会的时候重点介绍过它《“顺周期”牛股打包购买指南》

易方达供给改革的基金经理叫杨宗昌，2014年5月加入易方达基金担任行业研究员，2019年4月才担任基金经理。虽然任职基金经理的时间只有两年，但由于他是化工博士，拥有专业优势，加上去年化工行业爆发，可谓天时地利人和集于一身，易方达供给改革基金的业绩比很多老牌基金业绩都要强。

由于当时杨宗昌的持仓股基本都是化工股，我还调侃易方达供给改革干脆更名为易方达化工精选。供给改革这么拗口的名字，一点辨识度都没有，不花时间深挖研究，很少人知道你是搞化工的。

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我当时还分析了另外一只顺周期基金，叫华宝资源优选。相比之下，华宝资源优选的基金经理蔡目荣担任基金经理时间更长，实盘业绩更有说服力，我就只给组合配置了华宝资源优选。但如今看来，两位顺周期王者业绩不相伯仲，当初选哪个其实都差不多。

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以上算是简单复盘，下面要说的才是重点。

我在观察易方达供给改革基金的一季度持仓发现，他对化工行业进行了明显减仓，前十大持仓里加入了福耀玻璃和立讯精密。而金禾实业、万华化学退出了十大持仓，其中万华化学乃化工巨头，是大家都非常熟悉的股票。

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作为一个专门投资化工行业的基金经理，杨宗昌减持化工股票，我觉得操作意义跟张坤减持白酒，葛兰减持医药是相似的。这侧面说明，最熟悉这个行业的基金经理觉得行业估值贵了，开始兑现利润了。

万华化学的主要产品是MDI，由于MDI生产过程复杂且危险，因此万华的技术壁垒极高，其他潜在竞争者想要达到行业一般的工艺水平需要付出巨大的学习成本，而且还不一定能够稳定生产。技术壁垒+产能持续扩张+全球化工品持续涨价=万华业绩业绩增长核心逻辑。

因此，万华化学股价走势和MDI价格走势高度相关。

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万华化学前段时间披露了财报，2020年营业收入734亿元，同比+7.91%，净利润100亿元，同比-0.87%。但如果单看Q4数据很吓人，营收242亿元，同比+24.04%，净利润46.92亿元，同比+110.35%，这是单季度最高业绩，说明万华化学进入了行业景气期。

如果从长期来看，万华化学是不错的好公司，因为品类扩张和产能扩张会继续给公司带来成长。

但如果从中短期看，品类扩张的逻辑没释放开来，万华化学的业绩跟MDI高度挂钩。目前MDI价格处于历史高位，作为原材料不断涨价，其实是挤压下游行业的利润。但MDI价格不可能无线环比上涨，一旦MDI价格开始回落，转入下行周期，万华化学就有估值中枢下移的可能。

大家看下图，2021年-2023年万华化学的业绩预期增长率是+86.81%、+11.08%、+14.14%。市场预期万华化学的业绩爆发就在今年，后面两年回归常态业绩增长回到10%左右。众所周知国内机构对业绩预期是偏乐观的，所以明年业绩其实不排除低于预期的可能，具体还要看实际情况。

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之前万华化学暴跌的时候我没说，就是不希望在价格低位引起恐慌，也避免有一些朋友心态爆炸来乱喷。如今万华的股价又反弹上来了，而我又看到易方达供给改革减仓了万华化学，如今大家可以慎重考虑一下潜在的风险。

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上个星期我给大家提醒了恒瑞医药未来估值下移的潜在风险《大家要警惕一个风险》最近几天随着恒瑞医药股价下跌，加上昨晚披露21年一季度业绩不及预期，恒瑞的鬼故事开始四处蔓延了。

恒瑞医药21年Q1净利润15亿，同比+13.77%，看似比较惨，但实际是计提了股权激励的1.86亿，如果按扣除非经常性损益的净利润算，实际同比+26.04%，业绩其实没有炸雷。

市场目前还是担心医药研发具有一定周期性，这1-2年PD-1红利释放期结束后，要等下一个驱动成长的新业务。除此之外，更多创新药纳入医保后，竞争也会逐渐加强。红利期转入内卷期。

假设恒瑞医药未来两年业绩还是保持25%左右的持续增长，但PE估值从65倍跌到45倍，结果就是股价原地踏步，不涨不跌。

我给大家算一下：

恒瑞医药2020年净利润63亿，按25%增长，2021年净利润就是79亿，22年净利润就是100亿。给恒瑞医药45倍FPE作为估值中枢，2022年的总市值对应4500亿，但现在恒瑞医药的市值已经是4282亿，只有5%左右的空间。

所以，当下要不要抄底恒瑞医药，大家可以思考两个关键问题：

1、你是否认可市场预期，恒瑞医药未来几年的净利润增速会减缓。PD-1红利期结束，创新药竞争加剧，新产品或者海外扩张能扛起新一轮成长大旗么？

2、你是否愿意给恒瑞医药45倍PE？如果你愿意给60倍PE，那么当下就能买。如果你只愿意给35倍PE，那么恒瑞还要跌一段时间才符合你的要求。

我不是研究医药的，医药非我能力圈范畴，所以我只是从恒瑞医药历史估值图来简单分析。

恒瑞医药有三个PE估值阶段：一是35倍阶段，这属于较悲观的。二是45倍阶段，这是中性的。三是前段时间80倍PE阶段，这是较乐观的。既不要过度悲观，但也不要过度乐观，取中性便是我上文说的45倍FPE。

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