作者 ｜ 粒场财经

来源 ｜ 首发于东亚经贸新闻

相信你一定有这样的感受，那就是不管在居民区还是商业区，总能够看到遍布大街小巷的药店。同时，你又发现，通常情况下这些药店都是静悄悄没有什么顾客。由此便产生一个疑问，这些药店真的赚钱吗？

今天，就让我们以连锁药店的龙头——益丰药房为代表，看看我们最熟悉同时又最陌生医药零售行业赚钱能力究竟如何，以及整个行业是否具有长期投资价值？

四家上市药房对比

益丰药房成长性更高

截至2019年底，我国共有47.9万家零售药店。根据“2019年度中国连锁药店百强榜单”显示，排名前五的分别为国大药房、老百姓、大参林、一心堂和益丰药房。由于国药一致主要收入来自医药分销，因此主要拿后面四家企业作比较。

单位：亿元

来源：公司年报

营收方面，老百姓过去五年的复合增长率为26.3%，大参林的复合增长率为21.4%，一心堂的复合增长率为18.5%，益丰药房的复合增长率为37.8%。

单位：亿元

来源：公司年报

净利润方面，老百姓过去五年的复合增长率为20.6%，大参林的复合增长率为15.5%，一心堂的复合增长率为14.9%%，益丰药房的复合增长率为33.2%。

由此，可以得出以下几点结论：

• 第一，就连锁药店行业来说，尽管四家龙头公司的业绩增速各不相同，但都保持在15%以上，说明整个行业的景气度较高；

• 第二，目前四家公司的营收和净利润规模大体相当，属于并驾齐驱的状况，一家独大局面尚未出现；

• 第三，就市场增速来说，益丰药房在过去五年时间里表现最佳，说明公司的成长性更好。

正因为在如此，与其他三家上市连锁药店相比，益丰药房也最受资本市场欢迎。

截至4月8日，益丰药房的动态市盈率为62.87倍，大参林和老百姓紧随其后，分别为50.03倍和42.13倍，一心堂排名最低仅为35.25倍。接下来，围绕这家最受资本市场欢迎的公司——益丰药房，看看其基本面究竟如何。

先看产品结构和毛利率。

益丰药房主要从事药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用便利品的连锁零售业务，就产品结构来看，2019年公司“中西成药”的营收为71.58亿元，占比71.75%；“中药”和“非药品”的营收为11.32亿元和16.87亿元，分别占比11.35%和16.9%。其中，占营收大头的“中西成药”同比增速51.31%，超过了公司平均增速。

单位：亿元

 来源：公司年报

也就是说，即便单看中西成药的市场增速，益丰药房的成长性也最强。

来源：公司年报

过去五年，益丰药房的毛利率分别为39.23%、39.62%、40.04%、39.73%和39.01%。与其他三家药房相比，尽管益丰药房的毛利率不是最高的，但却是最稳定的。

再看收现比和净现比。

来源：公司年报

整体来看，药房的收现比和净现比都很高，表明公司的营收没有被打折扣，净利润的含金量相当不错。

接着看门店数和坪效比。

在过去五年时间里，益丰药房的新开门店数都保持高速增长。2015年，益丰药房的门店数为1065家，到了2019年这一数字便增长至4752家，相当于年增长920家。

来源：各公司年报

那么，日均单店坪效呢？

根据公司公告显示，老百姓、大参林、一心堂和益丰药房2019年的坪效分别为60元、86元、44.3元和59.4元。不过，到了2020年上半年，益丰药房的日均单店坪效达到66.4元/平方米，超过了老百姓（61元/平方米），体现出公司精细化管理的水平。

来源：公告公告、东北证券

最后看净资产收益率。

来源：公司年报

2020年前三季度，老百姓、大参林、一心堂和益丰药房的净资产收益率分别为12.65%、18.08%、12.48%和12.35%。总体来说，四家连锁药房的ROE水平都不错，而且比较稳定，行业竞争格局好。

最后，做个简单总结：

从营收和净利润增速来说，益丰药房和老百姓比较出色，但如果结合毛利率、坪效和净资产收益率等因素的话，那么大参林和益丰药房比较出色。至于说这两家公司的区别，前者比较更加稳健，后者的成长性更强。

从区域到全国龙头

益丰药房未来的增长点在哪？

2001年6月，第一家益丰大药房在湖南常德开业，并首创“开架自选、平价销售”的经营模式。2004年，益丰大药房开始在省内扩张，并随后挺进上海、湖北、江苏、江西和浙江等市场。

在这个过程中，有两个关键时间截点。

2008年，益丰药房获得了今日资本2亿元的融资，得以实现在金融危机背景下的逆势扩张，并启用现代医药物流园和电子商务平台；2015年，益丰药房成功IPO，募集资金7.79亿元，在这笔资金的赋能下，益丰药房在随后的五年时间里每年新增门店数近千家，行业地位和品牌影响力迅速提升。

截至2020年6月底，益丰药房共有5137家门店。至此，益丰大药房从一个区域品牌成长为了全国性连锁龙头。

由此引出一个疑问，那就是在高速扩店之后，益丰药房未来的增长点在哪里？

重点看两个数据。

在美国，随着连锁药店的规模效应越来越明显，单体药店在采购谈判中的地位越来越弱势。最终，越来越多的药店要么被淘汰要么被收购，导致整个行业前三家药店的合计市场份额超过了77.1%。即便在日本，规模前五名的连锁药店市场份额也接近50%。

 来源：公司年报

根据药监局最新发布的年度药品监管统计年报显示，2019年我国药店的连锁率为53.31%，尽管较过去取得了巨大的进步，但相比于美国市场仍有较大的差距。另外，我国前十名企业的合计市场占有率仅为20.22%，头部企业的市场占有率大概仍有三倍的空间。

那么，中国市场也会朝着美国、日本发展吗？

答案是肯定的。

首先，根据国务院相关部委的文件显示，带量代购已经成为不可扭转的趋势，尤其“两票制”使得小供应商大量退出市场，导致单体药店和小连锁药店议价能力不足，在药品采购上处于劣势。其次，随着药店分类分级管理制度的落地，对零售药店的管理水平和服务能力以及营业资质进行细分，增加了单一药店和小型连锁药店的运营成本和扩张成本。

说白了，就是连锁药店的规模越大，药品的规模成本越低，市场竞争力也就越强。

此外，还有一点必须要提到，那就是处方药外流。

无论是美国还是日本，在“医药分离”的背景下，零售药店逐渐成为了处方药销售的第一终端，占比超过了50%。但是，我国这一数据仅为12.1%，明显低于美国和日本。

来源：东北证券

这就意味着，在国家大力推行医药分离逐步摒弃“以药养医”的背景下，处方药外流也是驱动连锁药店成长的重要因素。

优质行业赛道

头部企业价值凸显

简单概括益丰药房的竞争力。

第一，门店扩张带来的规模效应。前面提到，益丰药房的门店数量在过去四年时间里增长了3.5倍，超过了老百姓、大参林和一心堂等企业，意味着益丰药房的议价能力进一步增强，规模效应更加明显。

第二，出色的内部管理能力。在新增门店中，除了自营和加盟之外，并购的占比也相当大。不过，尽管公司开店速度很快，但是从今年上半年的数据来看，公司坪效并没有因此下降，说明公司内部管理非常有效。

第三，品牌影响力越来越大。益丰药房目前两湖的市场占有率高居第一，且已经进入江苏、上海、江西等华东市场，凭借高密度覆盖的连锁药店和专业化的购药服务体验，在品牌影响力上已经构建起了竞争优势。

第四，会员规模大，用户粘性强。益丰药房的会员数量在四家公司里排名第一，根据财报显示，截至2019年底公司拥有的会员数为3693万，会员销售占比84.01%。这就意味着，公司的用户粘性强，尤其是慢性病患者，一般来说都不会轻易更换药店。

根据西部证券的统计，2012年我国药品市场规模为9555亿元，其中零售药店市场规模2268亿元，占比23.7%。到2019年，药品市场规模增长至17955亿元，其中药品零售药店市场规模4196亿元，占比23.4%。

由此可见，我国零售药店承接医院处方药外流需求，还没有真正爆发。

从美国、日本的经验来看，尤其是日本，随着我国人口老龄化现象的不断加深，以及人们收入水平的不断提高、对健康生活的向往和追求，势必增加对药品、保健品和医疗器械等产品的消费频次。而连锁药店凭借其便利性、平价和品种全等优势，再加上零售药店自身不断从“卖药”向“健康管理服务”转变，未来这一行业将保持增长的趋势。

文章内容仅供参考，不构成投资建议。

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