《投资者网》特约国金证券分析师毛锐

上周五早盘A股三大指数集体小幅高开。开盘之后，指数略作震荡后一度冲高，创业板指领涨。但此后迅速回落，中午前已集体翻绿。午后，市场情绪有所回稳，指数开始小幅走高。临近尾盘，银行板块突然发力，沪指快速拉升，深成指和创业板指也跟随走高。最终，上证指数、深成指和创业板指分别跌1.14%、0.67%、0.37%报收。盘面上，上涨个股数量仍略少于下跌个股，涨停股（剔除ST和未开板次新股）27家，显示市场情绪低迷，赚钱效应一般。成交量环比略降，北上资金净流入24亿。

本来以为上周最后一个交易日基本上就平稳收官了，结果大金融尾盘突然来那么一出，有点意外之喜，不过也不算违背预期。锐叔在周五的早评中就曾分析和提示过，“周四大盘有所企稳，北上资金也重新转为大幅净流入。技术上来看，沪指仍保持波段上升趋势。创业板指也体现出在箱体底部有企稳之势。而随着基金年底结账的扰动进入尾声，短线上大盘有望继续巩固企稳态势，并在下周初再度向上发起攻击……操作上，轻仓者可适当逢低加仓，重仓者暂持股待涨为主”。

上周市场延续近期沪强深弱的格局，一周下来，沪指涨了0.91%，深成指和创业板指则分别跌了1.17%和1.80%，平均股价指数则跌了2.06%。技术上也呈现明显分化，周五沪指重新站在了所有均线之上，所有中短期均线系统向上且多头排列，日线MACD指标持续保持在零轴之上，体现沪指阶段性上升趋势保持完好。但深成指和创业板指则完全不同，尤其是创业板指，无论是均线系统还是日线MACD指标都体现目前处于调整态势中，且从形态上来看，虽然暂时在箱体底部企稳，但并不牢靠，随时一根中阴就可能破位。

除了指数上的分化，从上周行业表现来看，涨幅居前的都是大金融和资源类的“低估值+顺周期”品种。而从这个周末的各大券商策略来看，“顺周期”继续得到热捧。机构的逻辑主要是这么几条：1）货币收紧是大趋势，高估值的成长股持续承压；低估值的顺周期板块受益；2）国内外经济共振复苏，利好顺周期。3）欧美大放水，明年全球大概率通胀，利好有色等顺周期的大宗商品。其实这些逻辑，锐叔之前也都分析到过，今天锐叔想从ROE（净资产收益率）角度再补充一下。

无论是高增长的企业还是低增长的企业，收益来源都是资产为股东赢得回报的能力：二级市场持有人的回报长期看应该等于股东回报。如果站在行业的角度来看，行业长期回报与其 ROE（净资产收益率）水平是相匹配的，动态来看每年的累计年化收益率与累计年化 ROE 的差值也在不断向 0 附近回归。只是不同行业之间匹配程度差异较大，以及这种动态逼近的过程也会十分不一样。有些行业由于其“好赛道”的标签天生地年化回报就要“抢跑”于 ROE，而有些行业则由于长期不被看好，其年化回报与 ROE 之间存在“屏障”。但只要股票的长期回报最终都会向 ROE 回归，即终点是一样的。而从历史统计来看，如果剔除 2015 年流动性牛市的影响，除了家用电器、休闲服务、国防军工以及汽车以外，其余行业从未有过连续三年出现过当年的收益率领跑 ROE 的情况发生。也就是说，那些19年开始涨幅就远远超过其年化 ROE的科技、医药等行业，很难连续三年跑赢其年化 ROE，会从过度透支未来的增长预期中被修正，让收益率“等一等”ROE。而有的行业由于在过去两年中被市场“忽视”，则借助行情驱动逻辑转向“经济复苏”，会从过去过度悲观的增长预期中被修正，让收益率“追一追”ROE。近期的市场风格变化，其实就是体现的这一过程。按照锐叔上周的分析，由于“经济复苏”下，“顺周期”的盈利增速高点在明年上半年，也就是说它们的ROE还将进一步加速增长，因此意味着当前的市场风格趋势仍会延续。

但是，我们看下近期市场成交量却并没有明显放大，反映当前没有多少增量资金入场，市场还是以存量博弈为主。在这种情况下，资金自然难以推动整体市场，并且推动结构性行情下，自然就还要牺牲其他板块的机会。事实上，我们看上周衡量整体市场机会的平均股价指数跌超2%，这意味着整体市场呈现的是“亏钱效应”。因此，还是那句话，当前重点不是看指数涨跌，关键还是在于如何把握好配置方向，否则即便指数不断创新高，恐怕也会“满仓踏空”、“颗粒无收”。

周一是大家在一周当中最为期待的一天，因为“周一效应”的存在，最近两个周一也都出现了较大涨幅，这周初也有希望像上周锐叔预计的那样，沪指甚至有机会创出年内新高，节奏上，锐叔和上周一样，预计还是前高后低的情况。

板块和热点方面，上周五盘面上，银行、农林牧渔、房地产、非银金融等行业涨幅居前等板块涨幅居前，有机硅、注册制次新、稀土永磁等板块跌幅居前。

银行板块的驱动逻辑主要是业绩有望出现拐点和估值修复。今年6月，国常会曾提出推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元，相当于商业银行2019年净利润的75%。受LPR下调以及银行向实体经济让利等因素影响，银行净息差不断收窄。上半年银行净息差较2019年全年收窄7bp，拖累了上半年的银行净利润2.8个百分点，从而使市场对银行业绩的悲观预期上升。而根据近日央行发布的2020 年第三季度货币政策执行报告，前 10 个月，金融系统 1.5 万亿元让利目标已完成 1.25 万亿元（83%）。LPR 切换方面，截至 8 月末，存量贷款定价基准切换进度已达 92.4%，其中企业贷款转换进度为 90%，个人房贷转换进度为 99%。这反映当前LPR下调以及银行向实体经济让利等影响因素进入尾声，而当前，宏观层面：经济持续性复苏，货币政策逐步回归常态；中观层面：监管态度有所转变，当前监管部门不再对银行普惠贷款利率提出明确降幅；微观层面：伴随生产经营常态化，对公端企业信贷需求充足，零售端消费持续复苏。净息差有望在明年走阔，根据央行披露的第三季度货币政策报告，贷款利率回升6bp，利率上行拐点趋势确立。此外，不良风险也好于市场预期。而随着宏观经济改善趋势确立，大部分企业回归正常化经营，PMI、规模以上工业企业利润等数据持续向好，2021年不存在银行不良爆发的基础。之前，锐叔曾提示过，稳健投资者可以关注银行等有改善预期且涨幅还不大的低估值板块，现在涨起来后，仍可继续关注，但需要注意的是，银行板块跑赢大盘应该没太大问题，但对其向上弹性也不要抱过高期望，另外基本面上不同银行间的差异化业绩格局仍将持续，选股也很重要。

顺周期当中的有色、化工等在周五有所调整，主要是前面涨得有点快，歇一下也很正常，但趋势还会继续向上，短线调整正好给大家提供了一个逢低上车的机会。当前顺周期行业PB估值普遍都还较低，顺周期行业普遍都还存在提估值空间。分别以过往十年PB的周度数据做分位数，与2015-2017PPI回升周期时相比，本轮的PPI回升周期中，大部分可选消费和周期的PB估值的分位数和绝对值仍然较低。（1）估值分位数角度：纺织与家纺、保险、煤炭、旅游/酒店/餐饮、石油化工、白电、家具、钢铁、工业金属、造纸、橡胶及制品的估值分位数距离上轮PPI回升周期仍有一些差距，存在提估值空间。（2）从PB绝对值角度：钢铁、家纺、家具、航空、橡胶、煤炭、汽车零部件、石油化工的PB估值距离上轮PPI回升周期仍有一定差距，存在提估值空间。后市在这些方向上，仍然可以继续挖掘。

周五还有一个新风口，可能大家没注意到，就是社区团购概念，其中国联水产涨停，茶花股份封板，华文食品、红旗连锁、大东方等纷纷跟涨。今年10月底开始，快手针对社区团购，派出第一批调研人员到湖南长沙，重点考察湖南本地企业兴盛优选，持续时间约两周。同时有接近字节跳动的人士透露，字节内部正在考虑自行孵化社区团购业务，在讨论方案中，项目被命名为“今日买菜”。社区团购对企业来说有现金流灵活，获客成本低等优点，对于消费者来说，无中间商，商品价格优势明显。生鲜社区拼团年在疫情的刺激下发展迅猛，兴业证券认为2020年市场规模预计将达720亿元，未来预计保持良好增长态势，到2022年有望达到千亿级别。随着字节跳动、快手杀入社区团购这一风口，这一概念有可能继续得到活跃资金介入，喜欢短线题材的朋友也可留意一下。

根据指数规则，经指数专家委员会审议，上海证券交易所与中证指数有限公司决定于2020年12月14日调整上证50、沪深300、上证180、上证380、科创50、上证红利等指数样本。其中上证50指数更换5只样本，沪深300指数更换26只样本，上证180指数更换18只样本，上证380指数更换38只样本，科创50指数更换5只样本，上证红利指数更换10只样本。指数调整将给新调入指数的成分股带来较为可观的增量资金，相关个股存在一定的上涨机会，比如11月17日特斯拉被确定将被纳入标普500指数后，股价至今已经涨超30%。大家后市也不妨留意一下这次调入的个股。

操作策略：

上周五大盘强势反抽，但市场分化格局依旧，整体赚钱效应并不理想，成交量方面也显示当前市场尚处于存量博弈状态。预计在“周一效应”下，沪指将延续涨势并有望去挑战年内高点，但机会还是更多在于“低估值+（顺周期+可选消费）”的结构性行情中。中期来看，流动性最充裕时期已过，明年货币政策有望逐步回归常态化，市场将进入“信用收缩+盈利扩张”阶段，大盘仍有望保持区间震荡格局。操作上，轻仓者可适当逢低加仓，重仓者暂持股待涨为主。当前市场主线趋于明朗，一定程度上可看轻指数，重点还是在把握结构性机会上。中线可逢低关注“低估值+（顺周期+可选消费）”品种、景气度持续上升的行业。

（国金证券毛锐 SAC执业编号：S1130519020002）

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