​久期财经讯，8月5日，惠誉已授予新城发展控股有限公司(Seazen Group Limited，简称“新城发展”，01030.HK，BB/稳定)拟发行的高级美元票据“BB”评级。拟发行票据的评级与新城发展的高级无抵押评级相同，因其将构成该公司的直接和高级无抵押债务。

新城发展及其子公司新城控股集团股份有限公司(Seazen Holdings Co., Ltd，简称“新城控股”，601155.SH，BB/稳定)的发行人违约评级和展望反映了惠誉的评估，即在公司创始人兼前董事长王振华因与公司无关的罪名，于今年年中被判处有期徒刑5年后，新城发展及新城控股的运营风险、财务风险以及获得流动性的能力企稳且未大幅恶化。王振华之子王晓松目前担任这两家公司的董事长，此前其为非执行董事。王振华不再担任两家公司的任何职务，但仍持有新城发展71%的股份，而新城发展对新城控股持股67%。

惠誉根据《母子公司评级关联性标准》，采用并表的方法对新城控股进行评级。

关键评级驱动因素

融资和流动性企稳：新城发展的融资渠道因王振华被捕收到了短期影响，但自2019年8月以来，该集团已成功从境内外多家银行获得融资。由于2020年在境内外发行了多笔债券，该集团的融资渠道进一步改善。该集团在合同销售、项目处置方面的持续增长，以及其在2019年下半年放缓土地收购的决策，有助于保持充足的流动性。

该集团的境内外债券附有的控制权变更条款规定，如果新城发展控制权变更后被采取负面评级行动(境内债券被国内评级机构下调评级或授予负面评级展望;境外债券被国际评级机构下调评级)，则该公司须提出回购其所有未偿票据的要约。自王振华被捕以来，新城发展未违反其债券条款。

持续产生销售额：惠誉预计，新城发展的销售将在2020年下半年逐渐恢复，因该公司推出了更多的项目。由于疫情期间销售的总建筑面积减少，今年上半年的销售额下降了20%。平均售价也下跌4.7%至11113元/平方米。新城发展 2019年全年的合同销售额达到2710亿元人民币，同比增长22%，略高于全年目标。合同销售的总建筑面积达2430万平方米，同比增长34%。

多元化、充足的土地储备：惠誉估计，该集团拥有足够的土地储备，可支持四年以上的开阿发需求，尽管该集团在2019年下半年放缓了土地收购并处置了一些项目。该公司的目标是继续专注于长三角地区(截至2019年底，新城发展46%的土地储备位于该地区)，但已在其他地区扩充土地储备，以在长三角市场不确定时提供缓冲。2019年该公司的总拿地成本较低，为2503元/平方米。

杠杆率波动：由于该公司的合同销售规模和投资性房地产业务扩大，惠誉预计，其杠杆率将较2019年的水平上升。惠誉估计，2019年，新城发展的杠杆率(包括按比例合并其合资企业和联营企业)从2018年的44%下降到25%左右，原因是2019年下半年拿地较少。新城发展业务状况方面的实力受到下列因素的支持：业务规模庞大，土地储备多样化，投资性房地产业务不断扩大，并产生可预见的合同租金收入。

经常性收入增加：惠誉预计，新城发展的经常性EBITDA将继续快速增长，为利息偿还提供有力支持。2019年，新城发展运营吾悦广场购物中心(主要位于三线城市)所得的租金和物业管理费收入几乎翻了一番，达到39亿元人民币。新城发展2019年的经常性EBITDA/利息支出的比率达到0.4倍。

评级推导摘要

新城发展对新城控股持股67%，因此惠誉基于其母子公司评级关联性标准，使用并表方法对两家公司进行评级。两家公司在战略和运营层面的强关联性体现在，新城发展的中国房地产开发业务全部由新城控股负责，新城发展则负责筹集境外资金来支持集团业务扩张。两家公司的董事长为同一人。

因实施高销售周转率的战略，新城发展的合同销售额已快速增至高于评级处于“BB”区间的多数同行的水平。2019年新城发展的权益销售额达到1800亿元人民币，超过远洋集团控股有限公司(Sino-Ocean Group Holding Limited，简称“远洋集团”，03377.HK，BBB-/稳定，独立信用状况：bb+)、旭辉控股(集团)有限公司(CIFI Holdings (Group) Co. Ltd. ，00884.HK，BB/稳定)的水平，且几乎两倍于中国奥园集团股份有限公司(China Aoyuan Group Limited，03883.HK，BB-/正面)、合景泰富集团控股有限公司(KWG Group Holdings Limited，01813.HK，BB-/稳定)和龙光集团有限公司(Logan Group Company Limited，简称“龙光集团”，03380.HK，BB/稳定)。新城发展还迅速扩大了其投资性房地产业务，2019年的经常性收入为39亿元人民币，经常性EBITDA/利息为0.4倍。新城发展的投资性房地产投资组合约为660亿元人民币，远高于所有其他评级为“BB”的同行，这也是其2019年杠杆率较高的原因。

由于拿地减少，新城发展2019年的杠杆率(以按比例合并合资公司及联营公司报表后的净负债/调整后库存的比率衡量)降至25%。然而，该公司2019年前超过40%的杠杆率与旭辉控股集团等“BB”同行持平，但高于远洋集团35%的水平。新城发展的经常性EBITDA/利息为0.4倍，与远洋集团相似。然而，远洋集团在投资性房地产业务方面的表现更为强劲，且拥有更长期的记录，因此其独立信用状况比新城发展高一个子级。

关键评级假设

-2020-2022年购地款占权益销售收入的50%-60%(2019年：33%)

-2020-2022年，每年投资性房地产资本支出250亿元人民币(2019年：170-200亿元人民币)

-总体EBITDA利润率保持在25%以上(2019年：21%，包括资本化利息)

-新城发展持有新城控股的控股权，且两家公司之间的运营关联性未减弱

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-净债务/调整后库存(按比例合资企业合并后)持续低于40%

-经常性EBITDA/已付利息的比率持续高于0.4倍

-融资渠道和预售情况与惠誉的预期相比未显著恶化

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-融资渠道减弱，且预售情况较惠誉的预期显著恶化

-合并合同销售额/债务总额持续低于1.5倍(2019年：1.8倍)

-净债务/调整后库存(按比例合资企业合并后)持续高于50%

-EBITDA利润率持续低于18%

流动性和债务结构

流动性充足：截至2019年底，新城发展的无限制现金余额为597亿元人民币，足以覆盖408亿元人民币的短期债务。该集团于2020年6月发行了4亿美元、2022年到期、息票率6.45%的高级票据，新城控股于2020年3月发行了6亿元人民币、2023年到期、息票率5.1%的公司债券。此外，该公司于2020年初发行了总额为29亿元人民币、息票率4.8%的资产证券，由旗下四家吾悦广场购物中心支持。惠誉预计，从2020年起，新城发展将逐步将其购物中心货币化，以获得低成本资金。