​久期财经讯，6月22日，穆迪首次授予新东方教育科技集团(New Oriental Education & Technology Group Inc，简称“新东方”，EDU.US)“Baa1”发行人评级。

同时，穆迪还授予新东方拟发行的美元票据“Baa1”高级无抵押评级。

展望“稳定”。

票据所得收益将用于一般公司用途。

评级依据

迪助理副总裁兼分析师Shawn Xiong表示，“新东方的Baa1发行人评级反映出，其作为一家在中国拥有近30年的运营经验的私立教育服务提供商的领先市场地位、其在中国多元化的地理分布、稳健的信用指标，以及K-12在中国的课外辅导服务的坚实增长前景。”

新东方是中国领先的私立教育服务提供商，在中国86个城市拥有多元化的业务。该公司提供K-12课外辅导服务、国内外备考等语言培训服务。该公司还拥有一个纯在线平台——新东方在线(Koolearn，01797.HK)，提供小班和大班两种形式的综合课程。新东方在线于2019年3月在香港证券交易所上市。

截至2019年5月31日，新东方报告的2019财年收入增长约26.5%，至31亿美元左右，调整后EBITDA利润率稳定在29.0%左右。

穆迪预计，受疫情爆发的影响，2020财年收入增长将放缓至15%-17%。不过，通过将线下学校和学习中心转为在线服务，该公司也展示了其快速调整运营的能力。

未来12-18个月，中国对K-12课外辅导服务提供商的需求前景看好，原因是学龄儿童人口众多，以及私立教育服务需求不断增长。

此外，疫情爆发可能对行业中的中小型企业产生更为明显的影响，这意味着在小型企业面临财务压力的情况下，新东方作为行业龙头企业，可能会从潜在大规模行业整合中获益。

因此，穆迪预计，该公司未来12-18个月的收入将增长25%-30%左右，而调整后EBITDA利润率也将保持在28%-30%左右。

新东方每年新增20%-25%的产能，包括新的教学设施和现有学习中心教室面积的扩大，以及学习中心利用率的不断提高，都将推动收入的强劲增长。该公司的“线下面授+线上直播”(OMO)系统可以让学生在线完成部分课程，这有助于提高现有产能的利用率。

根据中国的规定，新东方可以提前不超过三个月收取学费，从而最大限度地减少营运资本的要求。再加上其调整后EBITDA利润率和收入增长强劲，这转化为强劲的营运现金流产出。

Shawn Xiong补充道，“新东方的发行人评级受到以下因素的制约：K-12课外辅导服务市场仍然具有高度的竞争性和分散性，以及我们预计，随着公司向中国的低线城市扩张，其执行风险将上升。”

尽管新东方处于市场领先地位(按学生总入学人数衡量)，但该公司在K-12课外辅导服务市场的绝对市场份额很小。

同时，该公司向中国的三、四线城市(市场更加分散，可支配收入更低，合格的教学资源更为稀缺)扩张将涉及部分执行风险。然而，新东方的“双师课堂”运营模式(即通过网络向学生直播名师课堂，同时由助理教师提供面对面的互动)减轻了一些执行风险。

新东方采用轻资产运营模式，将大部分教学设施租赁出去，这意味着随着新东方教学设施的增加，公司的运营租赁费用将增加。具体而言，穆迪估计，未来12-18个月内，运营租赁债务可能会在穆迪调整后的债务计算中增加20亿-25亿美元。

因此，穆迪预计，新东方未来12-18个月的财务杠杆率(以调整后债务/EBITDA衡量)将为1.8-2.0倍，这对于其评级水平而言仍然是稳健的。

穆迪预计，从财务政策和潜在执行风险来看，该公司将对未来的任何扩张采取审慎的态度。此外，新东方强劲的现金余额和营运现金流的产出，应为其抵御这些风险提供缓冲。

在环境、社会和治理(ESG)因素方面，该评级还考虑了以下因素。

从社会角度看，新东方的私立教育服务得益于可支配收入的增加、中国家长对教育服务的支出意愿，以及有限的优质公共教育资源竞争激烈。这些因素导致了中国K-12课外辅导服务的高需求。

考虑到对公共健康和安全的重大影响，穆迪将疫情爆发视为其ESG框架下的一类社会风险。穆迪的评级也考虑到了此次冲击的广度和严重程度对新东方的影响，不过该公司灵活的业务模式和坚实的财务缓冲部分抵消了这一影响。

在治理方面，新东方的股东基础相对多元化，创始人兼执行董事长俞敏洪持有新东方约13.1%的股份。该公司还在纽约证券交易所上市，其六名董事会成员中有三名独立非执行董事。董事会成员包括来自教育界的专业人士和来自中国知名企业经验丰富的高级管理人员。

新东方成立于1993年，在中国的私立教育服务行业有着长期的经营记录。该公司表现出稳健的财务政策，从其净现金状况、低财务杠杆率和审慎的资本分配，并且历史上从未进行过过于激进的扩张或并购活动可见一斑。

新东方的流动性非常好(excellent)。截至2019年5月31日，该公司现金余额14亿美元，流动短期投资17亿美元，足以覆盖未来12个月2-2.5亿美元的预期资本支出。该公司未来12个月内没有到期债务。

新东方的发行人评级不受从属于运营公司层面索赔的影响。这是因为控股公司拥有经营其业务的关键商标，这将支持控股公司债务的预期回收。此外，控股公司还受益于其运营公司的合同上游现金流。

评级展望“稳定”，反映出穆迪预计新东方将在未来12-18个月内保持在中国私立教育服务业的市场领先地位，实现稳健的收入和盈利增长。

穆迪还预计，该公司在扩张和收购方面仍将保持谨慎，并将保持强劲的流动性状况。此外，穆迪预计，该公司将坚定其健全的公司治理和监管合规。

可能导致评级上调或下调的因素

评级改变因素——上调

如果新东方在高度分散的行业中实现增长目标，提高市场份额，同时在激烈的竞争中保持良好的财务状况，穆迪可能会在中长期上调其评级。

具体而言，如果新东方(1)维持其内延收入增长，同时大幅扩大其规模;(2)保持其可靠的净现金头寸并产生正的现金流;以及(3)进一步加强和保持其信用状况，调整后债务/EBITDA低于1.0倍，留存现金流/债务为50%-80%，那么穆迪可能上调其评级。

评级改变因素——下调

如果该公司(1)在中国私立教育服务行业的地位减弱;或(2)采取激进的债务融资投资或扩张战略，导致信用指标减弱，调整后的债务/EBITDA高于2.5倍;或(3)其强大的流动性缓冲能力减弱，如没有持续的净现金头寸，则穆迪可能下调评级。

新东方教育科技集团成立于1993年，是中国最大的私立教育服务商。该公司于2006年在纽约证券交易所上市。

该公司累计招生5280多万人，其中2019财年招生840万人。

新东方提供全面的K-12课外辅导服务、海外备考咨询、成人国内备考和英语培训课程。此外，该公司还提供在线教育服务，并利用其在线平台在不同的项目和城市层次上推出“线下面授+线上直播”和“双师课堂”模式。