​久期财经讯，5月13日，惠誉已确认中国化工集团有限公司(China National Chemical Corporation Limited，简称“中国化工”)长期发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“A-”。展望“稳定”。

评级确认反映了惠誉的预期，即由于中国化工对中国化工行业的重要性以及该公司违约将带来的社会影响为强，且其违约将严重影响其他政府相关企业的融资能力，政府将继续向该公司提供大力支持。

关键评级驱动因素

政府控制为强，支持力度中等：中国化工与国务院国有资产监督管理委员会(简称“国资委”)的关联性体现在，该公司是中国领先的垂直整合化工生产商的以及政府的境外化工领域的投资平台。

惠誉评定中国化工的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。该公司由国资委全资拥有，中央政府通过国资委有效控制中国化工的董事会和关键高管，并对集团重大战略和投资决策具有较强的影响力。惠誉将中国化工的政府以往支持力度从“强劲”调整为“中等”，原因是政府提供的财政支持虽然强劲，但不足以帮助中国化工保持强健的财务状况。对该集团的支持包括注资、补助以及直接注入研发机构和其他经营性资产。

政府支持意愿“强”：惠誉将该公司违约带来的社会影响评估为“强”，因其违约将打乱中国的农用化学品和种子行业以及航空航天业(因该公司占该行业化学材料供应的70%以上)。由于中国化工是活跃的境内外债券发行人，且有多家在境外经营的子公司，因此，违约的融资影响被评估为“强”。

业务状况具有全球竞争力：中国化工是中国最大的化工企业及全球营收最高的化工企业之一。该公司的核心产品领域在中国和全球范围内都处于领先地位。除化工设备制造部门外，中国化工还提供多种化工产品，包括石化产品、农用化学品、特种化学品和轮胎橡胶等。其全面整合的业务和多样化的业务状况使公司在整个商业周期内享有更具弹性的收入和稳定的利润。

COVID-19影响为中等。近期油价的大幅下跌导致中国化工原材料成本的下降，尽管这已被冠状病毒爆发导致的所有产品需求下降所抵消。该公司管理层表示，自2020年3月以来，中国化工的大部分子公司已恢复生产，利用率超过90%。部分银行贷款利率下调是中国政府救助措施的一部分，中国化工也从中受益。

惠誉预计，在2020-2022年的预测期内，最终用户对石化产品、轮胎和基本化学品等周期性较强的业务的需求将减弱，这些业务通常占公司总毛利的30%以上。同时，中国化工的毛利将继续以农用化学品、新材料或特种化学品业务部门为主，这些业务的周期性较小，一般占总毛利的60%以上。

并购推高杠杆率：自2005年以来中国化工的收购动作频繁，大部分通过举债完成。这些收购活动提高了中国化工的盈利能力，增强了该公司的业务多元化和市场地位，但也推高了其杠杆率。自2017年收购瑞士先正达(Syngenta AG，BBB/稳定)以来，中国化工的FFO净杠杆率已超过10倍，惠誉预计，在预测期内，其杠杆率将保持在10倍以上。较高的杠杆率导致惠誉将中国化工的独立信用状况评估为“b-”。

资产货币化的可能性：由于集团规模庞大，中国化工及其子公司频繁通过并购来进行资产重组、剥离和资本化。惠誉预计，中国化工将对部分资产(尤其是先正达)进行货币化，以实现去杠杆化。该公司此前曾对其他子公司实施这种举措，如2015年的Adisseo France S.A.S.、2017年的Pirelli & C. S.p.A.和2018年的Bluestar Elkem International Co., Ltd.。有关先正达可能上市的公开报道已广为流传，但由于时间和金额未知，惠誉没有在评级案例中考虑资产的潜在资本化。

评级推导摘要

中国化工的发行人违约评级是基于中国“A+”的长期发行人违约评级进行评级调整得出，反映了该公司作为政府相关企业的法律地位强，因其发挥着政府在化工行业的主要投资平台作用(尤其是在境外)。与同样作为政府主要投资平台的其他政府相关企业(例如中国五矿集团有限公司(BBB+/稳定)和中国铝业股份有限公司(BBB+/稳定))所处的竞争较激烈行业相比，中国化工的农用化学品投资和业务(包括作物保护、化肥和种子)对政府的重要性更高。

关键评级假设

惠誉对发行人评级的关键假设：

-2020年收入下降21%，2021-2022年收入年均增长8%以上

-2020年至2022年间，EBITDA利润率将维持在10%左右

-无重大收购活动或撤资

-2020年至2022年间，每年资本支出约为150亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：

-国资委向中国化工提供支持的可能性加大

-中国化工的独立信用状况有所改善，且该公司与国务院国资委之间的关联性不变

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：

-国资委向中国化工提供支持的可能性减弱

中国化工业务结构的重大变化，将导致惠誉对其评级方法及独立信用状况进行重新评估。

流动性与债务结构

流动性充足：截至2019年底，中国化工立即可用的现金及现金等价物超过700亿元人民币，未动用信贷额度近3000亿元人民币。调整后债务总额超过5000亿元人民币，其中包括永续证券，惠誉将其计为100%的债务。

财务调整摘要

-总计1398亿元人民币的永续证券重新归类为债务