久期财经讯，4月15日，惠誉确认北京蓝色光标数据科技股份有限公司(BlueFocus Intelligent Communications Group Co., Ltd.，简称“蓝色光标”，300058.SZ)“B+”长期外币和本币发行人违约评级(IDR)。展望“稳定”。

“稳定”的展望反映了惠誉的预期，即蓝色光标有足够的评级上调空间，来应对COVID-19爆发对其业务运营造成的干扰。惠誉预计，在疫情导致需求放缓的情况下，该公司的国内广告和推播式营销业务(outbound businesses)将保持不变，而其传统的公关和海外业务将面临压力。在2019年将大部分可转换债券转换为股权之后，蓝色光标的FFO杠杆率已提高至1.7-2.0倍。然而，该公司的评级继续受到规模小、地域多样性低、依赖短期贷款以及EBITDA利润率相对较低的制约。

关键评级驱动因素

COVID-19带来的干扰：惠誉预计，由于线下公关活动的减少、海外业务低迷，以及疫情期间客户广告预算缩减，蓝色光标2020年的收入增长将放缓至低个位数(2019年为22%)，然后在2021年回升至低双位数。惠誉预计，随着疫情在中国的消退，传统公关业务将在2020年下半年逐渐恢复，但其海外业务可会面临重大干扰，至少在2020年受影响。

惠誉预计，由于蓝色光标稳定的国内数字广告和推播式营销业务(其收入主要来自网络游戏和电子商务广告)，从2020年下半年开始，COVID-19带来的整体影响将有所减弱。从腾讯控股有限公司(Tencent Holdings Limited，简称“腾讯控股”，00700.HK，A+，稳定)强劲的游戏收入流可以看出，网络游戏在应对疫情方面具有相对较强的弹性。

EBITDA利润率下降：惠誉预计，蓝色光标的运营EBITDA利润率将在2020-2021年期间收窄至3.2%-3.3%(2019年估计为4.6%)，主要受2020年传统公关和广告收入利润率下降以及低利润率的推播式营销收入增长所驱动。惠誉认为，尽管中国数字广告的中期增长前景强劲，但中国广告业的持续激烈竞争，以及网络媒体平台较强的议价能力，将对蓝色光标的国内广告利润率带来压力。推播式营销收入的毛利率仅为1.1%-1.3%，因此，该业务的更大贡献将稀释整体利润率。

评级上调空间充足：惠誉预计，蓝色光标的FFO杠杆率将在2020-2021年期间恶化至2.8 -2.9倍(2019年估计为1.7倍)，原因是在COVID-19期间，由于应收账款天数延长，EBITDA产出较低，以及营运资本外流增加。不过，其杠杆率将远低于5.0倍，高于这个门槛，惠誉可能会考虑采取负面评级行动。鉴于在2019年底，蓝色光标14亿元人民币的可转换债券大部分转换成了股权，该公司的杠杆率有所改善。惠誉预计，截至2019年底，该公司总债务降至20亿元人民币以下(2018年为35亿元人民币)。

对短期贷款的依赖：蓝色光标的评级反映了其现金转换的低可见度。由于在COVID-19大流行的挑战下，该公司的公关和广告客户面临财务压力，其高度依赖于对短期银行贷款进行展期，来为营运资本提供资金。然而，由于资本支出不高，以及应收账款回收方面的纪律性，该公司可能会在中期恢复中性或适度的正值股息后自由现金流(FCF)。

美国子公司更高的杠杆率：如果与美国的Legacy Acquisition Corp.(以下简称“Legacy”)拟议的股份交换继续进行，惠誉将按比例合并这家蓝色光标持股44.8%的实体，原因是存在大量少数股权。惠誉预计，2020-2021年，蓝色光标按比例合并的FFO杠杆率将恶化至3.5-3.6倍，仍将低于5.0倍的负面指引。惠誉对按比例合并的FFO利息覆盖率的预测也将恶化至3.7-3.9倍，高于2.5倍的负面指引。

Legacy计划提供9000万美元，用于收购蓝色光标两家子公司的少数股权。如果没有外部股东行使其权利并要求赎回，蓝色光标将在Legacy的信托账户中获得高达1.52亿美元的现金。蓝色光标于2019年8月签署协议，将其在4家海外子公司的全部股份和1家中国子公司82%的股份注入Legacy，完成后Legacy将更名为Blue Impact，蓝色光标将持有其44.8%的股份。

环境、社会和治理(ESG)：根据惠誉的ESG框架，惠誉将蓝色光标管理战略的ESG相关度评分从“5”下调至“4”，同时财务透明度方面的ESG相关度评分维持在“4”。管理战略得分为“4”，反映了蓝色光标从传统公关模式向数字广告商业模式转型过程中的执行力有所提高，2019年的业绩好于惠誉的预期。财务透明度得分为“4”，反映了公司财务报告框架缺乏一致性，从而降低了财务业绩的可见性。

关键评级假设

惠誉对发行人评级的关键假设包括：

-2020年收入增长将放缓至低个位数，然后在2021年反弹至低双位数和(2019年为22%)

-2020-2021年运营EBITDA利润率将收窄至3.2%-3.3%(2019年估计为4.6%)

-2020-2021年的年资本支出约6000-8000万人民币

-2020-2021年的股息支付率约为20%

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：

-在可预见的将来，评级上调可能性不大。如果没有可能会削弱其财务状况的重大投资，限制该公司评级的因素(包括利润率和自由现金流疲弱、业务规模小以及地域多样性低)不太可能得到有效缓解。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：

-主要产品和服务的市场地位大幅削弱

-对运营或业务状况有负面影响的重大并购

-营运现金流或自由现金流持续为负值

-FFO杠杆率维持在5.0倍以上(2020-2021年预计为2.8-2.9倍)

-FFO利息覆盖率持续低于2.5倍(2020-2021年预计为4.9倍)

流动性及债务结构

流动性充足：截至2019年9月底，蓝色光标拥有13亿元人民币的可用现金，而短期债务为13亿元。该公司还获得了监管部门的批准，可发行至多4.17亿元人民币的应收账款资产支持证券。惠誉认为，当地银行的持续支持将有助于蓝色光标管理其流动性空间。