深度 独立 穿透

稳扎稳打，步步为营

作者：蒙多

编辑：吴双

风品：令煜

来源：首财——首条财经研究院

不比不知道，一比吓一跳，大面筋比猪肉贵了？

3月21日晚，卫龙美味发布2023年全年业绩：期内收入48.72亿元，同比增长5.17%；归母净利增长481.87%，至8.80亿元，经调整净利润9.7亿元，同比增长6.3%。

上市后年报首秀，营利双增可喜可贺，然令外界不淡定的是，据年报数据，2023 年公司调味面制品每公斤售价 20.5 元，而2023年全国2.5-3.5cm膘厚白条猪肉批发市场成交均价才19.07元。

那么，卫龙业绩增长高价辣条有多少功劳呢？辣条等调味面制品售价超猪肉成交价，合理么、可持续吗？

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销量、收入、占比均滑

涨价惹的祸

主业辣条卖不动了？

还是数据说话。深入营收结构可知，卫龙收入主要来自“辣条”等调味面制品，以及蔬菜制品的销售额。其中前者代表是“辣条”等产品，后者代表是魔芋爽等产品。

2023年，调味面制品贡献收入25.49亿元；蔬菜制品贡献收入21.19亿元，占总营收比43.5%，同比增长25.11%。两者合计占当期总营收的95.8%，构成了业绩基本盘。

除此之外，卫龙美味旗下还有豆制品与其他制品业务，不过全年仅贡献2.04亿元，2022年则贡献2.20亿元，除了体量羸弱、成长性也一般。

更深一度看，2023年营收大头调味面制品收入同比减少6.2%，占总收入比也从上年的58.7%降至52.3%，下滑6.4个百分点。

对此，卫龙解释称，主要受线下传统渠道流量下滑带来的影响，比重下降则反映了产品组合随着蔬菜制品的销量增长而更加多样化。

的确，新旧业务换位，有战略深意所在。但这样卫龙美味就稳了么，毕竟调味面制品占比依然过半、依然是妥妥主业，未来会怎么走？2023年卫龙美味调味面制品销量12.44万吨，同比下降17.4%。销量、收入、占比均下滑，失速背后是否遭遇成长天花板、有些卖不动了？

这不是调味面制品首次销量下滑。2023上半年就下滑了24%，收入减少3.9%。

追其原因，多少与卫龙频繁涨价有关。有媒体认为这不但对业绩难以奏效，恐怕还会误伤自己。

早在2022年初，卫龙就发布调价通知函，对部分产品出厂价和建议零售价调价。不久后再次发布部分产品调价通知函，表示因原材料不断上涨，决定对部分产品出厂价和建议零售价进行相应调整。据北京商报，2019—2023年卫龙调味面制品每千克平均售价14.3元/kg、15.0元/kg、15.1元/kg、18.1元/kg、20.5元/kg，累计涨超30%。仅2023上半年，卫龙调味面制品平均单价同比增长了近27%。

战略定位专家詹军豪认为，在成本、品牌价值上升以及市场策略调整等多种因素下，卫龙在过去一段时间选择提价来优化产品结构和提升盈利能力。但是，涨价策略的实施需谨慎，过高价格可能会导致消费者流失，进而影响销量。

行业分析师郭兴也指出，在愈发注重健康饮食的当下，辣条这种高油高盐食品本身销量就会受到冲击。且辣条可选择竞品很多，在不少用户心中辣条往往是物美价廉的象征，卫龙不断提价，需警惕消费者转而选择其他品牌。要知道，很多零食品牌在市场下沉中都推出了差不多的辣条产品，或布局辣味魔芋等其他多元化零食。

不算多夸言。财报显示，2023年，卫龙调味面制品的实际产量从上年的13.84万吨下滑至11.48万吨，产能利用率由上年的57.1%下滑至48.3%，下降了3.9个百分点。

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涨价更要涨质，念好品控经

当然，公司发力的蔬菜制品业务增长势头良好。2023年，销量由2022年的5.45万吨增至7.15万吨，足足多卖了1.7万吨。销售单价达到29.6元/kg，远高于辣条等调味面制品。

受益于蔬菜制品拉动，卫龙2023年毛利润、毛利率均提高了。前者从2022年的19.6亿元提至23.23亿元，后者也增长5.4个百分点至47.7%。

此消彼长，是否意味着卫龙可以高枕无忧、忽视辣条业务下滑呢？

越是高光时刻，越要居安思危、未雨绸缪。浏览黑猫投诉，截至2023年4月1日20时，卫龙食品相关投诉累计633条，质疑矛头主要聚焦在产品质量及电商服务上。

如3月13日，编号17371931372显示，一消费者前晚10点多吃了7包魔芋爽，第二天早上呕吐两次吐光了，去浙一检查急性肠胃炎，打卫龙客服根本不管。

3月11日，编号17371886807显示，一消费者在超市买了魔芋爽有黑色异物。更早之前，2月23日，编号17371600731的投诉同样称，卫龙魔芋爽包装袋内有恶臭异物。消费者描述为恶臭的黑色固体，红色液体痕迹。

1月16日 ，编号17371025436显示，卫龙辣条吃出头发，商家态度恶劣，不给退款赔偿！

2023年12月1日，编号17370157804显示，一消费者11月23日于大润发购买卫龙食品大面筋辣条，今日拆袋食用，在食物之中夹杂着不知名小块塑料。

（以上投诉均已经过平台审核）

显然，一路高歌的蔬菜制品业务，也非无懈可击。客观而言，用户千人千面、人人满意并不现实，上述投诉或也有偏颇片面处。但别忘了，食安无小事、扎牢品控篱笆、念好合规经是企业的发展之基，若根基不牢，便是业绩跃升的最大绊脚石。毕竟还是那句话，市场用户从不缺选择。

作为国民休闲零食，卫龙生产的魔芋爽、辣条，受众覆盖儿童大人，涨价更要涨质，多些查漏补缺、反躬自省总没错。

2023年3.15之际，有网友质疑卫龙辣条包装大搞擦边球文案，印着“约吗”“贼大”“强硬”等文字。舆情发酵后，据新京报，卫龙品牌所属地河南省漯河市市场监督管理局回应称，将反馈给监管所进行调查。

2023年3月30日，卫龙通过官方微博“卫龙美味”回应争议，深表歉意同时，决定停止有争议文案包装的生产，并进行版面文案及设计的优化。当年6月，江西省市监局公布2022“铁拳”行动第四批典型案例显示，江西省九江市某校园便利店因销售含有“约吗”“亲嘴烧”等字样的卫龙产品，被罚1万元。

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销售驱动不是万能药

线上短板怎么补

深入利润表可知，卫龙近年来费用支出并不低。

2019年至2023年，销售及分销费为2.81亿元、3.71亿元、5.21亿元、6.33亿元、8.07亿元，五年间涨超2倍，占总收入比从8.3%升至2023年16.6%。而同期营收仅从33.85亿元增至48.72亿元、净利从6.58亿元增至8.8亿元，增速远逊于销售及分销费。

同期，行政开支为1.38亿元、2.01亿元、3.65亿元、4.82亿元、4.70亿元，占总收入比从2019年的4.08%升至2023年的9.65%。

不难发现，卫龙近年来在营销端持续加码，但从业绩拉升效果看并未达到预期，精细化水平如何、是否需要警惕边际效应、双刃效应呢？

VMP定位理论创始人刘硕曾提出，任何一个组织/团队，都有三种驱动力。他们是产品驱动力，营销驱动力，运营驱动力。三种驱动力相互协同，才能正常健康经营、实现可持续成长。

的确，营销只是面子，短期可以快拉业绩，但想要行稳致远，产品力才是里子，背后离不开特色创新、品质打磨。只有表里合一才能真正黏住市场。

2023年，卫龙经销及销售费为8.07亿元，同比上涨27.38%，占总收入16.6%，同比提高2.93个百分点。据羊城晚报，公司2023年广告及推广费用为2.14亿元，同比上涨53.6%。2019年至2023年，广告及推广费用依次为0.31亿元、0.47亿元、0.79亿元、1.39亿元、2.14亿元，连年高增、5年累计投入超5亿元。

相比之下，研发端投入还需加把劲儿。据长江商报，2018年-2021年上半年分别为1760万元、1590万元、2420万元、1010万元，研发费用率分别仅为0.64%、0.47%、0.59%、0.44%，均不足1%。

令人费解的是，卫龙五年大力加码广告及推广，线上渠道却没能完全“支棱”起来。2023年贡献营收5.10亿元，占总收入比为10.47%；同期线下渠道贡献43.61亿元，占比达89.53%。

看看同行三只松鼠，2023年通过第三方电商平台实现营收49.51亿元，占总营收比69.59%。其中，DY平台营收超越京东系平台，同比增幅118.51%。

值得一提的是，卫龙美味线下渠道同期营收增速只有5.2%，远低于营销费增速。面对零食量贩店、内容电商等新兴渠道的冲击，若线上持续羸弱，是否“瘸腿”走路？短板该怎么补呢？。

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价值马拉松刚起步

贵在深挖吃精

上市只是价值跃升的起点。

平心而论，卫龙交出的上市首份年报有增长、有分红，整体值得点赞。不过，这不代表可以高枕无忧，暴露出的种种问题同样棘手，公司若想在这场价值马拉松中取得好成绩，要做的功课、要打的补丁依然还有不少。

好消息是，卫龙已意识到了问题所在，并开始调整节奏，寻找解决办法。

眼下，辣条产品仍是公司营收支柱，但针对当代年轻人的健康诉求，卫龙正在持续推动魔芋爽等新品迭代。

卫龙招股书曾披露，已规划将上市所得融资用于研发低糖、低盐、低油产品，与第三方合作研发肉制品、土豆制品等，并持续优化生产工艺降低成本。

除了求新求变，卫龙也在积极探寻克服品质痼疾的办法。据悉，模块化研发模式已是公司产品研发体系的核心。

所谓模块化研发，是指公司旗下的食品技术、工业化生产工艺、包装锁鲜技术等研发团队，在进行深入专项研究后，再通过团队间的协同作业，将各板块的技术融合到多个产品开发阶段中。该方法大幅提升了卫龙升级现有产品及推出新产品的成功率。

另外，卫龙还与国内食品科学行业一流学府建立长期合作关系，共同搭建食品工程技术研究中心产业化示范基地，不断强化产品与技术研发优势。

截至2023年12月31日，卫龙美味已分别在河南、上海建立两个应用研发中心，拥有一支专业研究团队，专业覆盖食品工程、食品安全与营养、高分子化学、生物学、检验检测学等领域。

除了加码品质，卫龙还在试图借助多元化、年轻化的宣传方式，让越来越多消费者重新认识卫龙、购买卫龙。比如2023年9月发布的“显眼包”，采用卫龙经典白色调，正面印有“卫龙辣条”字样和三根辣条。凭借前卫时尚，一亮相就在网上“爆火”了一把、拉近了与年轻消费者的距离。

投资者方面，最新年报业绩披露的同时，卫龙还慷慨拿出合计约7.76亿元派息，总派息率近90%。

诚然，外界质疑大部分红将流进实控人刘卫平、刘福平兄弟腰包，可能在确保自身经营的同时回馈公司广大股东已属难得。

但需要清晰认知的是，2023年营利双增、净利大增不能让企业掉以轻心，毕竟这是在可比基数上的结果（2022年营收下滑3.5%、净利降超81%），从上述分析看，企业在产品力、渠道力等打磨完善方面还有很多需要花钱的地方，7.7亿的分红是否过于豪横、损害企业后续成长性也值得深思。

股神巴菲特有句名言：“人生就像滚雪球，最重要之事是发现湿雪和长长的山坡。”

据Frost＆Sullivan数据，2021年我国休闲零食市场规模达8251亿元，过去五年的复合增速达6%，预计到2026年休闲零食行业规模达1.1万亿元，带来多个千亿品类机遇。

市场依然巨大，等待行业龙头去深挖、去吃透吃精。同时，大市场更强竞争，大浪淘沙沉者为金、核心竞争力为王。

2023年营利双升的首秀只是一个开始，接下来的价值马拉松，卫龙能否把雪球越滚越大、而不是昙花一现被反超逆袭、泯然众人，拭目以待。

本文为首财原创