深度 独立 穿透

做好平衡术、把稳快慢机！

作者：李欢

编辑：吴双

风品：岩石

来源：首财——首条财经研究院

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常言道，民以食为天。

眼下餐饮赛道虽红海，但时不时仍会涌现几匹黑马。比如巴比食品，便靠着一招鲜、锚定早餐市场，获得无数投资者青睐，跻身“中华包子第一股”。

只是，餐饮生意是一场马拉松，开局顺利不意味着一直一帆风顺。2月7日，有投资者在互动平台发问，贵公司股价一跌再跌，就没有回购增持的举动吗，别寒了投资者的心！对此董秘回应称：将在充分考虑各位投资者意见基础上，综合评估并谨慎决策。

看看股价表现，不算多苛求。截止2月22日收盘价17.06元，虽较2月5日的14.4元涨近20%，但相比开年的21.56元仍跌超20%，较2023年2月21日的34.27元更是腰斩。

何以遭遇逆风局，市场在观望什么呢？

1

净利两连降，股权激励失灵？

业绩是股价的晴雨表。

1月31日晚，巴比食品发布快报，2023年营收约16.3亿元，同比增加6.89%；归母净利约2.15亿元，同比减少3.19%；基本每股收益0.85元，同比减少5.56%。

对于增收不增利，巴比食品归因于两方面。一是公司处于市场扩张阶段，需花钱巩固体量优势；同时承受偿债压力，以及股权激励支付压力。

简言之，巴比食品正处爬坡较劲的关键期。以2023年前三季为例，企业营收11.86亿元，同比增速7.78%，同期营业总成本则达10.28亿元，同比增长11.41%。

深入现金流量表可知，期内偿还债务支付的现金为8000万元，分配股利、利润或偿付利息支付的现金为8035.81万元，筹资活动现金流出达1.73亿元，筹资活动产生的现金流量净额为-6043.61万元。

偿还债务支付的现金，以及分配股利、利润或偿付利息支付的现金两项相加便超1.6亿元，这自然有损企业的盈利性。

客观而言，为激发更多成长性，巴比食品不遗余力。按照股权激励考核要求规定，以2022年为基准，2023至2025年，公司营收端相比2022年增长率目标值应分别达到16%、32%、48%，触发值分别为12%、24%、36%；扣非利润增长率目标值分别为16%、32%、48%，触发值分别为12%、24%、36%。

然从最新披露数据看，2023年股权激励考核标准、激励触发值均未达标。

实际上，上市以来巴比包子业绩表现就难言出色。2020年营收9.75亿元，同比下滑8.35%；归母净利1.75亿元，同比增长13.41%。好在2021年营收增长41.06%、净利增长78.92%，打了一个翻身仗。然2022年净利又掉头向下，营收增长10.88%、净利下滑29.19%。

进入2023年，Q1、H1、Q3营收3.20亿、7.37亿、11.86亿，对应增速3.24%、7.57%、7.78%，归母净利4103.20万、8196.02万、1.55亿，增速2724.36%、-30.48%、15.52%。扣非净利2015.54万、6683.61万、1.22亿，增速-48.06%、-28.19%、-11.31%。

全年看，企业已连续第二年净利下滑，营收增速也降至个位数。叠加上述股权激励，难免让外界狐疑：“中华包子第一股”是否遭遇成长瓶颈？激励效果如何、到底卡在哪里呢？

2

全国化进程慢，品类创新滞后？

平衡术怎么做

巴比食品主业为中式面点食品的研发、生产与销售，主产品可分为面点系列产品、馅料系列产品以及外部采购系列产品，外部采购系列产品包括粥品、饮品、粽子、糕点等，共计近百余种产品。

产品矩阵足够丰富，但产品力上业界有微词。中国食品产业分析师朱丹蓬认为，巴比食品在整个品类竞争中没有太大优势。一方面，其产品的创新升级速度跟水平，跟不上整个消费升级速度。另一方面，作为早餐店，很多消费红利被一些外卖，24小时便利店抢去了。

据巴比食品披露，截至2020年末，公司有加盟门店3089家，直营门店17家，门店累计3106家。到2023年三季度末加盟门店总数达4970家，不到三年增加1881家门店、扩张速度足够强悍。

然从市场区域看，巴比食品似乎仍未完全走出以上海大本营为首的华东地区。2023年中报显示，按经营地区营收贡献分类，巴比食品的主要市场依次是华东、华南、华中、华北以及其他。

其中，华东地区贡献了6.19亿元营收，占当期总营收比83.95%，可谓妥妥主力。相比之下，华南地区为4969.35万元，华中地区为4168.24万元。

在朱丹蓬看来，整个全国化没有真正有效拓展，也是导致企业业绩不理想的原因。

不算多苛求。2023上半年，巴比新增668家门店，但同期闭店量也达338家，净增仅330家，远不及上年同期。相当于每新开两家店面，就有一家店关闭。且华东以外区域加盟门店量占比仅28%。

不禁疑问，花钱扩张到底巩固多少体量优势？效率精准度如何、精细化水平有无提升空间？

1月26日，有投资者在互动平台提问：简单估算贵司2022年和2023年，同比单店收入似乎是负增长的，想问下事实是否如此？2022年有疫情似乎容易解释，但2023年没有疫情了，为何还是负增？

对此，巴比食品回应称：2023年单店收入相较于2022年仍有一定缺口。主因早餐市场供给侧的竞争日趋激烈，早餐供给者绝对值数量快速增加，消费者的早餐品牌选择、购买渠道日益丰富多样，使得早餐市场日益多元化、市场份额分配平均化。

同时，随着全国化布局战略加快推进，新市场陆续开拓，华北、华中、华南市场蓬勃发展，华东以外市场加盟门店的经营成果对公司整体单店收入产生一定影响。

一边背负产品同质化压力、一边又处规模扩张阶段，巴比食品可谓负重前行、甘苦自知。在行业分析师王婷妍看来，2023上半年净开店量同比下滑、全年净利下降是一个警示，提醒企业在体量速度与质量精准度上要做好平衡术。门店并非一开了之，极其考验后续综合运营力、产品差异化、供应链能力、矩阵升级迭代、团队匹配建设都是关键。

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加盟隐忧、贵在把好快慢机

规模效应VS规模风险

火车跑得快，全凭车头带。个中取舍，考验当家人大智慧。

1998年，刘会平怀揣4000元勇闯上海滩。2003年3月，巴比第一家门店开业。抱着“洋快餐能卖到全球，中国的包子也一定能卖遍世界”信念，刘会平开启了巴比品牌化经营、连锁化销售、产品转化生产之路。

20年风雨浮沉，练就了巴比食品“中华包子第一股”价值底座，也展示了刘会平极强的商业天赋。

目前刘会平面临的发展难题是，如何消解加盟连锁扩张的副作用。众所周知，零售业市场巨大、企业众多、进入门槛低、竞争激烈。 置身相关赛道，市场规模的意义与利润率相当。有时部分企业甚至为了规模，选择牺牲利润。

但在强调高质量发展、存量深耕的当下，粗放的规模扩张不等于市占率，唯有突破同质化的特色产品力并举，才能真正黏住市场、提升盈利水平、发展质量。

2020年至2022年，以及2023年前三季，巴比食品销售费分别为4786.22万元、9044.91万元、8717.16万元、6717.53万元。同期研发费为431.93万元、596.01万元、782.87万元、877.05万元。逐年增长值得肯定，可投入强度上仍与销售费及自身营收体量差距较大。

2023上半年，巴比食品销售费为4441万元，同比增长30.23%；管理费为6333万元，同比增长25.76%。对此，巴比食品解释称销售费上涨主因职工薪酬、门店装修补贴以及房租物业费的增加，其中门店装修补贴同比增长71.45%，房租物业费同比增长39.71%。

只是，从上文的新增668家门店、闭店338家，净增量远不及上年同期看，效率精准度要打个问号，一味开店扩张可是万能解？

按销售渠道分类，特许加盟渠道为巴比食品贡献大部营收，2023上半年达到5.63亿元，占同期总营收比76.43%；其次是团餐销售，贡献1.51亿；而直营门店销售，仅贡献1361.05万元。

每种模式都有优缺点，巴比食品特许加盟为主的拓展方向，有利轻装上阵、快速扩张、规模起量；但也存在管理难度大，易衍生品控风控隐患。别忘了，除了规模效应，还有规模陷阱。

据《投资者网》，巴比食品在北京地区的加盟店管理和品牌统一方面存在隐忧。如名称尚不统一，有“巴比馒头”“巴比鲜包”“巴比功夫鲜包”“巴比包子”等众多名称。当询问是否正规加盟店时，一些店主则讳莫如深。

浏览黑猫投诉，截至2024年2月22日20时，巴比-中华包点累计投诉为48条。数量真心不算多，内容却多集中于产品质量服务方面。如食品吃出异物、巴比早餐店会员卡金额无法使用、无法退款、包子吃到钉子等质疑。

如2024年1月9日，编号17370883054的投诉显示，一消费者购买了15元的巴比馒头，一打开一根超长的头发镶嵌在包子里......

再如2023年12月3日，编号17370191182的投诉显示，一消费者在上海市洞泾同乐路店买4个包子 分别为粉丝 肉 土豆丝 奥尔良价格为9元，在巴比商城里此家店奥尔良和肉包价格为2元一个，线下店收我1.5元，为什么会出现不一样的价格......

（以上投诉已经过平台审核）

诚然，用户千人千面，人人满意并不现实，上述投诉或有偏颇片面处。然而身处激烈竞争赛道，用户从不缺选择替代者，口碑体验的重要性不言而喻。窥斑见豹，有无查漏补缺、反躬自省处呢？

快就是慢，慢就是快！贵在质量为先、把好快慢机。

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前景可期 熬过爬坡较劲儿

餐饮业从不缺新秀新星，大浪淘沙中昙花一现者众。网红如何变长红，是一个严肃而急迫的话题。

据英敏特数据，2019 年中国早餐市场规模达1.8万亿元，2015-2019 年均复合增长率为 7.1%。预计 2020-2025年将以 7.7%增速持续增长，2025 年可达2.6万亿元。

据《中国营养早餐调研报告》，81%中国消费者已养成每日吃早餐的健康习惯，而亚太地区这一数据为 63%，美国为 55%。

赛道庞大且刚需属性，若从此看，巴比食品上述种种痛点，也是向长红奔赴中激起的朵朵浪花，能否乘风破浪抵达彼岸，外界不妨再多给些耐心。

作为“农业产业化国家重点龙头企业”、“全国主食加工业示范企业”，巴比食品的品牌声誉是一笔无形财富。

据《金证研》统计，2019年和2020上半年，巴比食品商标维权的涉诉案件数为59件、13件。其中一些月份，中饮股份涉诉案件甚至达到10起，折射出企业较强的品牌保护意识。

产品端创新意识也在加强。如2023年12月，经巴比研发团队调研，上新了巴比南瓜包子。该品外形呈南瓜形状，一经上市便因口感松软细腻、散发南瓜原香而备受欢迎。

同时，积极培育新增曲线。如进军预制菜赛道、团餐领域。2023中报显示，华南、华北、华中区域团餐业务收入占巴比食品整体团餐业务比例快速增至近15%，同比提升约 10 个百分点。预计华南、华中地区在建产能投放后，将进一步拉升当地团餐规模。

2023年12月，企业上线了小酥肉、上浆鸡柳、巴沙鱼片等十余个半成品产品，主要面向餐馆等B端客户。

据上海证券报，刘会平认为，部分零售市场的常温预制菜保质期较长，往往会使用一些添加剂。而面向B端的预制菜产品一般是当天生产、冷鲜冷藏配送，且当天就消耗掉了，不需或极少添加食品添加剂等。

不难看出，在健康化、品质化方面，巴比食品仍有一颗初心坚守。

不过还是那句话，市场不等人、竞品不等人。2023年的增收不增利、股价震荡下行是一记警钟，也是一个奋进号角。扩张与盈利爬坡较劲的关键期，犹如大浪淘沙不进则退，最验方向精准度、实操高效性。

2024年，巴比食品、刘会平的平衡术、快慢机将如何演绎？逆风破局、熬过较劲儿期还差多少火候呢？

本文为首财原创