《投资者网》 丁琬璎

3月12日，国家市场监督管理总局对好未来教育集团（下称“好未来”，TAL.N）收购哒哒股权涉嫌违法实施经营者集中，决定给予好未来50万元人民币罚款的行政处罚。

据1月下旬好未来发布的2021Q3财报，2020年9月1日至11月30日期间，好未来收入同比增长35%的同时，净利润却由盈转亏，这与其飙升的销售费用不无关系。

今年1月，中央纪委国家监委网站日前在《资本漩涡下的在线教育》一文中指出，资本助推之下，企业竞争加剧、行业内耗严重。

随着对教育机构加强监管的声音，近两周以来，截至美东时间3月23日收盘，好未来股价为63.5美元/股，较2月16日最高点90.96美元/股，跌幅达30%。

费用激增与盈转亏

公开信息显示，好未来的前身即学而思，2010年10月在纽交所挂牌，2013年8月19日正式更名为好未来，与新希望并称我国两大教育集团。早期业务为学而思培优，主营线下中小学课后辅导。近年转型，主攻在线教育，推出在线大班课业务学而思网校。目前旗下有学而思、学而思网校、爱智康、摩比思维、励步英语等多品牌。

1月21日，好未来发布了2021年Q3财报（公司财年为前一年的3月1日至第二年的2月28日，Q3为2020年9月1日至11月30日），该公司2021财年前三季度实现营业收入31.33亿美元，同比增长29.7%；但同期营业利润却从盈利1.79亿美元转为亏损1.41亿美元。

而就第三季度来说，营业收入为11.19亿美元，同比增长35%，同期净利润由盈转亏，同比下降322.92%，亏损4360.8万美元（见图1）。

而这并不是近几个季报中第一次亏损（见表1）。

亏损原因何在呢？

2021财年Q3，好未来推出了更多市场推广活动，以扩大客户基础和品牌影响力、提升市场销售人员的薪酬，以支持更多的项目和服务，这导致其在营销上的投入比去年同期的1.9亿美元增长了120.3%，达4.21亿美元，其营销费用率超过35%。2021财年Q1-Q3，好未来共计在营销上花了10.2亿美元，同比增加67.3％。

从转化比例来看，好未来的投入收效一般，35%的营收增速远低于120.3%的营销费支出增速，据相关研报，其主打线上教育平台学而思网校的转化率为1%（见表2）。

财报显示，第三季度，好未来的营销费用从去年同期的1.909亿美元增至4.207亿美元，增长120.3％，在营销翻倍增长的情况下，营收35%的增速显然差距较大。而这一趋势已经持续了几年，从2017财年开始，其营销费用就呈逐年翻倍的态势，然而2017 财年到2020财年，公司营收的年复合增长率只有46.4%，差距较为明显。

翻看其财报，近两年激增的除了销售费用，还有管理费用，这与其不断扩张不无关系。

大肆扩张与商誉高企

据同花顺数据，好未来实行业务与投资双轮驱动，目前已披露的投资项目包括宝宝树、Minerva大学、果壳网、Knewton、多贝网、鲨鱼公园、嘿哈科技、奇迹曼特、轻轻家教、小伴龙、学科网、 作业盒子等。据不完全统计，2015年至今，好未来相继收购了励步英语、高考志愿服务填报平台“高考派”、留学培训机构唯佳、以色列游戏化编程教育平台CodeMonkey，美国在升学考试辅导企业Ready4等。

随着好未来不断的扩张，其商誉呈现一路上涨。

据财报，2015财年至2020财年，好未来的商誉从1233.03万美元上涨至3.79亿美元，截至2020年11月30日为5.23亿美元（见图2）。

按照会计准则的要求，商誉需要在年末进行减值测试。如果并购标的无法完成业绩承诺或者盈利能力下降，或引发商誉减值风险，对公司净利润产生负面作用。

东北证券投行部周璐女士向《投资者网》分析道，“收购可以让企业在短时间内实现迅速扩张，不少企业通过这种方式扩大营收规模或提高市场占有率。但若并购标的盈利能力下降或无法完成业绩承诺，上市公司则需要计提商誉减值准备，直接影响公司当年实现的净利润等，会对上市公司造成不良影响。”

不止如此，近日，好未来还因一起收购被罚50万。

收购哒哒与“反垄断”罚单

3月12日，国家市场监督管理总局对好未来教育集团（下称“好未来”，TAL.N）收购哒哒股权涉嫌违法实施经营者集中，决定给予好未来50万元人民币罚款的行政处罚（见图3）。

公开信息显示，此次好未来收购的哒哒，2013年创立，是一家青少儿在线英语公司，采取线上一对一外教模式，跟VIPKID、51talk、VIPJR曾并列为线上一对一外教赛道四大头部企业。

市场监管总局指出，案件违反了《中华人民共和国反垄断法》，构成违法实施经营者集中。虽然评估认为不具有排除、限制竞争效果，但由于腾讯和好未来达到《国务院关于经营者集中申报标准的规定》第三条规定的申报标准，属于应当申报的情形但却并未申报，因此被罚50万，也是目前监管标准下的顶格处罚。

2020年3月，好未来与哒哒及其原股东签署《股份转让协议》，持有哒哒的股权增至93.24%，取得对哒哒的单独控制权，属于《反垄断法》第二十条规定的经营者集中。又由于好未来和哒哒2019年全球和中国境内营业额达到申报标准，属于应当申报的情形。

在线少儿英语一对一赛道的风口下，哒哒曾备受资本青睐。据企信宝，哒哒（企业名称：上海卓赞教育科技有限公司）成立7年多，进行过6轮融资（见图4）。

在好未来看来，收购哒哒可以延伸其课程线到少儿领域。此外，哒哒积攒的欧美外教资源和少儿客户群体，好未来可以借此来开拓国际教育市场，以及为学而思做导流。

但如今，线上教育赛道已经沦为“红海”。据艾瑞咨询相关报告，教育行业具有高度分散的属性，与其他行业相比集中度偏低，2020年在线教育行业市场规模2573亿元，其中营收前5的企业营收合计约392亿元，CR5（行业营收前5企业市场占有率之和）为15.2%。也就是说，地位如好未来这样的头部机构，所占有的市场份额也很少。

目前看来，好未来营收增速远低于营销支出增速，以及越积越多的商誉，都将为教育“一哥”后期的业绩发展带来不确定性。而此次被罚之后，好未来今后如何走得更稳，《投资者网》致函联系寻求答案，但未获得任何解释。（思维财经出品）■​