作者：朔铄

编辑：阳尔 球野

风品：蓝海 沈禾

来源：首财——首条财经研究院

股价上蹿下跳，连被问询、连发异动公告.....

不得不说，一鸣食品的A股新秀确实亮眼。

2020年12月28日，一鸣食品首日开盘即达44%的涨停上限。此后连续7日涨停，截至2021年1月7日收盘，股价25.86元，市值高达103.7亿元。

之后，又持续震荡下行，截止1月20日收盘股价18.84元，相比高点跌幅超20%。

交易异动，牵扯着投资者神经，也引发了上交所关注，其在12月21日、1月6日、12日连发三次问询。

一鸣食品也是忙的一匹，接连发布异动公告，控股股东、实控人回函也均称无漏披。

阴晴不定，又找不到原因，自然更引发话题的神秘感。这个资本新秀，价值成色到底如何、交易异动根源又是什么呢？

01

护城河不深 区域型烦恼

公开信息显示，一鸣食品成立于2005年，主要从事新鲜乳品与烘焙食品的研发、生产、销售及连锁经营业务。

创始人朱明春，起家于浙江温州。20世纪90年代，温州奶业不断下滑、市民常为买不到鲜奶烦恼。朱明春抓住机会，采用保护价收购奶农鲜奶，开始涉足牛奶生产销售。

利用进入社区与早餐店合作，一鸣拿下了温州70%的鲜奶市场。之后发力“后端”，2002年5月，第一家“一鸣真鲜奶吧”正式营业。

凭借“中央工厂+连锁门店”的零售模式，主打新鲜乳品和烘焙食品，“一鸣真鲜奶吧”被誉为“温州人最熟悉的早餐店”，目前门店超1600家。

2016年至2020年1-6月，一鸣食品营收分别为12.54亿元、15.16亿元、17.55亿元、19.97亿元、7.99亿元，实现归属于母公司所有者的净利分别为1.49亿元、1.20亿元、1.57亿元、1.74亿元、5763.04万元。相比营收持增，净利并不稳定，且增速与前者也不匹配。

2016年至2018年，一鸣食品营收年复合增长率18.29%，净利润年复合增长率仅2.72%。

再看业务模式。

“一鸣真鲜奶吧”销售渠道主要通过加盟与直营相结合。奶吧整体销售收入占一鸣主营业务收入比重超77%。其次为加盟渠道收入，截至2020年上半年其加盟门店量1258家，贡献可观。

近年来，一鸣门店扩张猛烈，4年时间几乎翻番：由2016年初的828家增至2020年上半年的1699家。

不过，新旧交替也在加快：2017年至2019年因到期未续约和业绩未达标而关店的数量逐步增多，分别为58家、86家、143家。

扩张是否盲目？品牌建设是否扎实？经营风险几何？

对此，一鸣食品表示，主要是由于2018年新开加盟门店数量较往年有所增长，且主要集中在部分城市区的下沉区域，由于该类区域的客户积累、品牌认知尚需一段时间培育，店址选择需一定数量的适应性尝试。

正如乳业专家宋亮分析，一鸣的产品主打中低端，也就是三、四线市场。一旦扩张到大本营外，其积累的品牌效应无法借力，只能从0开始。要投入大量的人力物力推动新市场的接受，这样也会损失利润，店面生存难度也相对更大。

可谓一语中的。虽已是上市公司，但一鸣食品仍是一家区域企业：截至2020年6月底，一鸣食品1699家门店中，浙江1428家，占比84%；2019年浙江地区收入16.14亿元，占比80.79%。

显然，这会影响一鸣食品的成长预期、价值想象空间。一定意义上说，不是一鸣不想走出“区域舒适圈”，而是模式特性决定了破圈难度。

一鸣食品的生产基地主要在温州，受限于产品新鲜、保质期短、冷链仓储等特点，产品运输及销售半径只能在700公里、8小时车程左右。另一层面，作为区域品牌，其知名度也多局限于浙江区域。

也就是说，要想继续向外扩张，乃至走向全国，一鸣需要建设更多生产基地，大力提升鲜奶、烘焙产品产能及相关配套链条。

自然，这比开店难度更大、专业度更高、不确定性更强，不是朝夕间一蹴而就的。这也引发了核心竞争力思考。

中国食品产业分析师朱丹蓬对首条财经表示，一鸣食品烘焙加牛奶的模式并不难复制，目前一鸣优势是一定的品牌效应，但是只局限于华东其门店渗透的城市，一鸣做的是区域集中，并没有全国化。整体来说，一鸣模式并没有太深的护城河。

02

产业力短板与合规性考量

更深一步看，原材料也是一大成长牵绊：其外购生鲜乳占比超80%。伴随门店扩张，日益增加的乳品需求，凸显自有奶源短板。

众所周知，伴随消费升级、产业化水平提升，全产业链布局已是大型乳企乃至食品企业核心竞争力的重要标准。

无论价格波动、还是品质把控，若不能尽快完善产业链条，一鸣食品若想进一步做大做强、做稳做优，讲好资本的成长稳健故事并不容易。

招股书显示，一鸣食品募资总额5.62亿元，扣除发行费用后，募集资金净额为4.97亿元。其中，5000万元用于营销网络直营奶吧建设项目，2.70亿元用于江苏一鸣食品生产基地项目，1.60亿元用于年产3万吨烘焙制品新建项目，1662.22万元用于研发中心及信息化建设项目。

近半资金用于生产基地建议，可见其有意加强产业力。但乳业向来是三产高度融合，提升不止需要资金，还要专业性、经验沉淀、敬畏心及综合运你能力。

想来，一鸣也心知肚明，有一颗时不我待、尽快变强之心。

但这不代表可以丢失合规性。梳理过往，一鸣食品存在“未批先建”现象，甚至“以租代征”占用农田等怀疑。

如江苏一鸣食品生产基地，是这次融资实施的项目，其已于2018年8月12日正式开工建设。但在全国投资项目在线审批监管平台查询，五项审批中没有环境评价审批。

另据媒体报道，一鸣食品全资孙公司常州鸣源主导建立的4000亩牧场项目，坐落于江苏常州金坛区金城镇前庄村。其通过“以租代征”方式，以总租金299.39万元的价格取得658亩的稻田使用权。

值得注意的是，基本农田占用只有国务院有权批复。根据我国《基本农田保护条例》规定，有良好的水利与水土保持设施的耕地，铁路、公路等交通沿线，城市和村庄、集镇建设用地区周边的耕地，应当优先划入基本农田。

建厂扩张，意味着企业有做大做强的信心动力，本是好事。然前提是要在合规合法基础上，尤其是上市公司作为行业表率，合规性是第一监管要素、也是第一投资要素。

2020年12月，中国证监会开展上市公司治理专项行动，提高上市公司治理水平、合规性建设是重中之重。

个中取舍，值得新秀一鸣食品深思。

03

真鲜奶还是复原乳？质量警钟

同样值得取舍的，还有产品端。

招股书称，一鸣以“牛奶+面包”的“营养早餐”为起点，逐步增加各式鲜牛奶、风味酸奶、三明治等产品，“未来将持续推出新鲜、健康、营养的新产品”。

可见，产品扩张也是一鸣食品展示成长性的一步大棋。

但在行业分析师于盛梅看来，一鸣做产品最大的优势是鲜奶，做多不如做专，在消费升级、行业竞争加剧的大环境下，能把这个奶业务做深做透做出影响力也并不容易。

所言非虚。

聚焦“一鸣真鲜奶吧”，一个“真”与“鲜”，便足够抓住消费者眼球。

但事实上，一鸣真鲜奶吧没做到全部使用生鲜乳。所售乳品除鲜牛奶外，有部分产品标注使用了复原乳，如黑加仑风味酸奶、真鲜枣奶等。

一鸣食品在招股书中也承认，公司采购乳粉主要用于生产复原乳作为部分酸奶等产品的原材料，与生鲜乳存在一定替代关系。正逐步降低奶粉的生产使用与采购规模。

所谓复原乳，是指把牛奶干燥成乳粉后，再添加一定的水或牛奶制成的乳液。

早在2005年，国务院就发布《关于复原乳标识标注有关问题的通知》，明确提出巴氏杀菌乳（鲜牛奶）中不允许添加复原乳，鼓励使用生鲜乳。凡是在酸牛乳、灭菌乳中使用乳粉的商品必须在包装上标注“复原乳”字样及使用比例。

农业农村部奶及奶制品质量监督检验测试中心（北京）副主任李松励曾表示，复原乳中脂肪、蛋白、碳水化合物、维生素、矿物质和水等六大传统营养要素的含量与纯牛奶比有些变化但不显著，但其生物活性物质损失严重。而国家优质乳工程已将复原乳排除在外。

讽刺的是，另一边，一鸣还在大讲“0.1克”的匠心和坚持的产品故事。自称采用科学饲养方式，不断改良奶牛品种，并为奶牛们配备了专业“营养师”，精心定制“营养餐”，还专门选择优质的公牛来改良奶牛基因，“用心用情让牛奶的蛋白质自然提升0.1克。”

故事讲得再响，也要产品力说话。既然拥有匠心，讲究短保，又为何在政策引导、行业引导面前，还有产品使用复原乳？

浏览黑猫投诉，一鸣真鲜奶吧投诉12条，这对一家C端品牌而言确实不多，值得肯定。但问题点不少，如奶品保质期内变质，售卖过期食品，酸奶异物，面包发霉等。

2020年11月，有大众点评网友差评，在一鸣酸奶中喝出苍蝇，一鸣售卖临期食品等。

2019年6月，浙江《衢州经视》报道，衢州市民徐女士在一鸣真鲜奶吧买到过期发酵乳，在向店家核实保质期时，电脑系统却无法显示信息。

食品无小事、安全是红线。从上文看，一鸣食品在产能扩张、产品线扩张的同时，也要打好质量、品质的基本功。

乳业专家宋亮对首条财经表示，一鸣鲜奶吧的模式布局一方面是高投入，另一方面涉及到标准化难题，从业人员的培训管理也是非常困难的。一鸣的核心产品以平民化为主的确是优势，但若没能把控到位，也易在品质方面出现问题。

04

规模扩张VS做精做细

公开资料显示，一鸣食品计划3年内，在浙江、江苏、上海及福建等华东地区完成540家直营奶吧门店的建设投资及学校、医院、街铺门店，“届时公司的区域竞争力将会大幅提升”。

可以预见，伴随上市，一鸣食品新一轮规模扩张已在路上。

只是，低温鲜奶赛道早已人声鼎沸，巨头强敌环伺，一鸣食品能博出怎样的未来呢？

在朱丹蓬看来，一鸣食品作为区域品牌，若想全国化发展难度较大，将面临激烈竞争。中国乳业拥有蒙牛、伊利这样的全国性品牌，也有光明这样的泛全国性品牌，也有大区域品牌如新希望，各地区不乏燕塘乳业等一类的小区域性品牌。对一鸣发展来说，其扩张要满足很多条件，要投入相当的资金跟资源去加持，才能去走出区域市场的定位。

宋亮认为，一鸣食品如果要探索更大布局，必须要提升品牌知名度、推出大单品、在省外加强鲜奶吧与奶源的并举扩张。但激烈竞争下，一鸣食品应该重点深耕浙江市场，将其鲜奶吧的模式做精做细，最重要的是要加强当地的奶源布局。

换言之，大不代表强，一鸣食品亟需打造的是可攻可守、做深做实的护城河。

如何取舍，考验高管层的能力与眼光。

一鸣食品是一家典型的家族企业。控股股东为明春投资，持股47.62%，实控人为朱明春、李美香、朱立科、朱立群、李红艳五名家族成员。

不但股权集中，公司董事席位也多由朱春明家族成员占据，朱立科担任董事长，朱立群担任董事、总经理，李红艳担任董事。

行业分析师郝瑞表示，家族式企业的治理结构往往易造成“一言堂”局面，不利高素质人才流动、进而影响企业发展活力；同时，家族成员间易通过控制董事会来影响公司重大决策，加大监事会履职难度，进而影响中小投资者权益。往期看，科迪乳业失败的家族式管理,就是一个典型例证。

上市是新起点、新周期。翻雨覆雨的资本圈，也是一颗试金石：可释放激发企业成长性,也可放大其漏洞风险。一句话，打铁还需自身硬！

一定意义上说，股价波动明显，说明游资调仓活跃，市场态度存在分歧。截止1月21日收盘，一鸣食品市盈率已达52.39倍。

如何尽快适应新身份，规模与质量并举，撑住上述高估值、夯实市场信心，这是消逝交易异动、回归价值本态的关键。

那么，朱立科、朱立群会交出怎样答卷呢？

本文为首条财经原创