作者：禾凉

来源：GPLP犀牛财经

“一针难求”的狂犬病疫苗市场显现“断货”危机，辉煌之下的康华生物（300841.SZ）能否就此找到新的机遇？

这是一个谜。

正文：

说起康华生物，所有人都会想到，这是一个走在刀尖上的高端狂犬病疫苗“独角兽”。

在动物源细胞基质狂犬病疫苗至人源细胞狂犬病疫苗成为狂犬病疫苗发展的大潮流下，靠着人二倍体细胞狂犬病疫苗在狂犬病疫苗高端市场“拔得头筹”的康华生物是这股潮流中的弄潮儿。

截至2020年10月20日，四个月前刚刚上市的康华生物收盘508.90元/股，较发行价70.37元/股大幅激增6倍之多。

然而，居安思危，仅带着两只疫苗产品就迈上上市之路的康华生物本身也有挑战。

这到底是怎么回事呢？

这事儿要从康华生物的中流砥柱——人二倍体细胞狂犬病疫苗说起。

来源：康华生物招股书

众所周知，狂犬病疫苗分为动物细胞狂犬病疫苗与人二倍体细胞狂犬病疫苗，动物细胞狂犬病疫苗价格便宜，产量大，一针价位为80元，人二倍体细胞狂犬病疫苗没有残留致癌风险，产能有限，一针价格为310元（招股书披露为255元至290元）。

康华生物就是主营人二倍体细胞狂犬病疫苗的疫苗细分领域的头部企业。

公开资料显示，康华生物成立于2004年，是一家综合性研究、开发、经营一体化的疫苗生产企业，同时为目前国内首家生产人二倍体细胞狂犬病疫苗的疫苗企业。主营业务包括预防用生物制品的生产、销售、研究、开发及技术服务等，现有产品包括“ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗”（商品名：迈可信）和“冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）”（商品名：HDCV）。

康华生物看起来风光无限，然而有“三苦”。

业绩增幅预警 或将三年连滑

“看起来很美”，这是康华生物的写照。

公开资料显示，于2020年6月16日深交所上市的康华生物就增幅来看，2020上半年业绩成绩单十分漂亮，2020半年报显示，康华生物实现营收为4.55亿元，同比增67.97%；净利润为1.83亿元，同比增115.51%。

然而，仔细查看，其营收与净利双增局面依然存在有瑕疵——就整个生物制品行业对比来看，康华生物营收与净利均低于行业均值。

GPLP犀牛财经查询同花顺iFinD可知，截至2020年8月30日，在生物制品行业已披露的43家上市公司中，行业平均营收为13.02亿元，同比降1.90%；行业平均净利润为2.20亿元，同比降32.10%。

显而易见，康华生物的营收与净利均低于行业平均水准，甚至其2017至2019年的营收与净利还出现了增幅变缓的情况。

来源：康华生物2020半年报

同花顺iFinD显示，康华生物2017至2019年的营收分别为2.62亿元，5.59亿元和5.55亿元，同比分别增181.90%，增113.59%，降0.86%；净利润分别为0.74亿元，1.54亿元和1.87亿元，同比分别增1018.33%，107.02%，12.13%。

虽然，康华生物2017年的营收与净利局势大好，净利甚至出现大增十倍的情形，然而越往后发展，其业绩却出现了大起大落的态势，2019年康华生物营收还出现萎缩，净利增幅降至12.13%。

对于该增幅减势，康华生物则并未提及，只是对其财务做了乐观预测：

康华生物预计2020-2022年营业收入分别为9.00亿元、12.26亿元和15.00亿元，分别同比增长62.21%、36.28%、22.30%；

预计归母净利润分别为3.05亿元、4.19亿元和5.14亿元，分别同比增长63.57%、37.30%、22.72%。

或许按照康华生物的乐观预测，营收与净利将会在2020年打个翻身仗，然而，按照如今的增幅，康华生物难免在2020至2022年出现三年增幅连滑的窘境。

康华生物未来业绩到底如何呢？大家可以拭目以待。

轻研发重营销 费用天平失衡

作为人二倍体细胞狂犬病疫苗细分行业的龙头企业，康华生物的种种表现显示，该公司重营销轻研发。

来源：康华生物招股书

康华生物半年报显示，2020上半年的销售费用为1.62亿元，同比增50.79%，然而研发投入仅为0.21亿元，同比增226.39%，医疗行业动辄上亿的研发费用，康华生物的研发费用则少的可怜，对于其销售费用的增加，康华生物表示这是因为其积极开展疫苗推广工作，投入增加所致。

公开资料显示，康华生物2017至2019年销售费用所占营收比例分别为42.30%、44.51%，39.13%，研发费用占比分别为1.63%，3.38%，4.11%，其销售费用仍然远远高于研发费用，失衡局面虽然变缓但是依旧差距甚远。

居安思危 隐藏于浮华下的四大问题

康华生物在生物制品行业虽然走的辉煌，却也走的艰难。

GPLP犀牛财经为啥这么讲呢？

原来，与其他生物制品企业的“多才多艺”，真正“具备科技实力”相比，康华生物的保底大招是“ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗”与“冻干人用狂犬病疫苗”两个产品，冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)虽作为国内首个人二倍体细胞狂犬病疫苗，打破了国内狂犬病疫苗一直沿用动物细胞制备的局限，且国内目前仅有康华生物的人二倍体狂犬病疫苗经过中检院生物制品批签发并上市销售，然而，此显著优势实际却存在四大问题：

问题一：康华生物的冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)《新药证书》已过保护期限，因而其他疫苗企业可以进行同类型人二倍体细胞狂犬病疫苗的注册，会对康华生物构成竞争。

问题二：康华生物存在因其他疫苗企业成功研制人二倍体细胞狂犬病疫苗并实现上市销售形成的竞争风险。除康华生物外，已有7家企业提交人二倍体细胞狂犬病疫苗临床试验申请，其中3家进入或完成临床Ⅲ期试验，其它企业处于尚未开始Ⅲ期临床试验。

问题三：签发量较低，存在被 Vero 细胞狂犬病疫苗所替代的竞争风险。Vero 细胞狂犬病疫苗为国内使用的主流狂犬病疫苗，人二倍体细胞狂犬病疫苗批签发占比相对于 Vero 细胞狂犬病疫苗仍处于较低水平，未来批签发占比能否持续提升存在一定不确定性。

具体表现在，康华生物招股书显示，由于产量低、大体积生物反应器培养人二倍体细胞难度较大等因素，人二倍体细胞狂犬病疫苗2017年度批签发占比约1.28%，2018 年度批签发占比约3.34%，2019 年度批签发占比约4.04%，虽然批签发占比保持上升，但批签发占比仍较低。

来源：康华生物2020半年报

问题四：产品结构单一，新疫苗研发存在一定风险。

新疫苗产品的研发需要经过临床前研究、临床研究等阶段，研发周期通常需要 5-10 年时间，并需向食品药品监督管理部门申请临床批件、药品注册批件。由于疫苗产品具有研发周期长、技术难度大、研发风险高等特点，同时考虑到外部环境因素的变化，疫苗产品研发成果能否顺利实现规模化生产、销售存在一定不确定性因素，康华生物存在新产品研发失败风险。

作为狂犬病疫苗高端市场龙头的康华生物虽然成功上市，股价大涨，然而其2020上半年营收与净利均低于行业均值，还存在四大问题，康华生物将会如何面对这些拦路虎，GPLP犀牛财经将会持续关注。