作者：肖兔

来源：GPLP犀牛财经

9月17日，稳健医疗（300888.SZ）正式登陆创业板，发行价格为74.30元/股。截至9月22日，收报122.66元/股，总市值高达523.1亿元。

本次登陆创业板，稳健医疗共募资14.26亿元，主要用于高端辅料生产线建设项目、营销网络建设项目、研发中心建设项目及数字化管理系统项目。

稳健医疗成立于2000年，主要从事棉类制品的研发、生产、销售，覆盖医疗卫生、个人护理、家庭护理、母婴护理、家纺服饰等多领域，旗下有“winner稳健医疗”及“Purcotton全棉时代”两大品牌及“PureH2B 津梁生活”零售平台。

口罩等防护品半年卖20亿元

稳健医疗上市之路可谓是一波三折。2005年，稳健医疗曾于美国场外柜台交易系统挂牌，4年后又转至纽交所上市。2010年又再次转板至纳斯达克上市。然而上市两年后，于2012年12月退市。2017年，美股退市后的稳健医疗又转回内地，谋求在上交所主板上市，却惨遭否决。

受公共卫生安全事件影响，2020年上半年稳健医疗的口罩、防护服等医用防护品销量大幅增长，据招股书，2020年上半年，稳健医疗实现营业收入41.80亿元，同比增长98.52%；实现净利润10.32亿元，同比增长348.92%。

2020年上半年，稳健医疗口罩、防护服实现销售收入20.26亿元，同比增长29倍，占总收入的近一半。除去这两项外，其他产品收入仅达21.20亿元，同比仅增加5.37%。

稳健医疗的营收主要来自3项业务，分别是由OEM及自有品牌两部分组成的医用敷料产品；由全棉时代贡献的健康生活消费品，以及全面水刺无纺布。2017年至2019年，稳健医疗健康生活消费业务由62.37%升至67.18%，呈逐年提升趋势。而医用敷料则从31.86%下滑至26.35%，占比逐年下降。

那么，随着防疫物资的供需发生变化，稳健医疗防护类产品将难以保持目前的增势，如何使占比逐年增长的健康生活消费类业务接力目前高增长的营收水平，恐将成为稳健医疗未来的一大难题。

产能低于同行 销售依赖线上渠道

中国水刺非织造布行业的企业数量多、规模小、单线产量低。国内水刺非织造布企业产品结构单一、产品同质化程度高，竞争较为激烈。

2005年，稳健医疗自主研发出全棉水刺无纺布工艺技术，将全棉水刺无纺布作为工业中间品向个人护理、家庭护理、医疗器械、工业擦拭等领域的下游生产商进行销售。2017-2019年，稳健医疗全棉水刺非织造布年产量分别为1.96万吨、2.01万吨、2.61万吨。截至2019年底，稳健医疗仅有一套通过外购获得的水刺生产线。

除稳健医疗外，国内还有多家企业从事水刺非织造布生产与销售，主要有诺邦股份（603238.SH）、金春股份（300877.SZ）。杭州诺邦现有9条水刺生产线，生产能力达4万多吨；安徽金春现有水刺生产线6条，生产能力达3.5万吨。相较而言，稳健医疗的产能大大低于同业可比公司。

此外，中国的电子商务在经历了十余年的高速发展之后，目前增长已放缓，获客难度增加。

稳健医疗2017至2019年，健康生活消费品业务在电商渠道的占比分别为40.57%、35.47%、37.25%，而直营连锁门店加上商超渠道分别健康生活消费品业务收入的20.48%、25.35%、28.07%，大客户占比约2%。

电子商务的占比远超其他销售渠道，过分依赖线上渠道将对稳健医疗长期的盈利能力产生不利影响。