导语：未来，亚太星通将致力于在深圳打造一个卫星产业集群，带动整个产业的发展。

01 市场供求状况

从国内来看，政府、特定用户等在合同续签时普遍采用单一来源采购审价等方式确定采购价格，一定程度上影响了空间段运营服务价格。因此，国内市场的行业利润率水平近两年有所下降。

从国外来看，一方面，由于卫星建设技术水平的进步，卫星的发射成本逐渐降低，转发器容量不断增加，导致卫星通信供给量逐年增加；另一方面，由于通信卫星的使用成本较高，导致需求端市场未能得到充分开发。 因此在供大于求的情形下，国际市场竞争加剧，导致卫星通信的价格逐渐下降。

但同时，卫星通信服务价格的不断下降也刺激了大量新的市场需求，市场容量和应用范围得到了极大的扩展，尤其是高通量卫星的出现，也将在宽带接入、船载、机载、车载通信等领域进一步增加大量市场需求，因此销量的快速增加未来将弥补了价格下降对行业整体利润的影响，行业的整体盈利能力仍将保持相对较为平稳的局面。

02  有利因素

1. 国家产业政策的支持

卫星通信系统是信息化、智能化和现代化社会的战略性基础设施，也是推进科学发展、转变经济发展方式、实现创新驱动的重要手段和国家安全的重要支撑。

2015年10月26日，国家发展改革委、财政部、国防科工局发布《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025年）》，明确提出主要发展固定通信广播卫星和移动通信广播卫星，同步建设测控站、信关站、上行站、标校场等地面设施，形成宽带通信、固定通信、电视直播、移动通信、移动多媒体广播业务服务能力，逐步建成覆盖全球主要地区、与地面通信网络融合的卫星通信广播系统，服务宽带中国和全球化战略，推进国际传播能力建设。

2016年11月29日，国务院发布《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》，明确提出推动有线无线卫星广播电视网智能协同覆盖，建设天地一体、互联互通、宽带交互、智能协同、可管可控的广播电视融合传输覆盖网。 做大做强卫星及应用产业，提出加快卫星及应用基础设施建设，提升卫星性能和技术水平，推进卫星全面应用。

2. 中国航天产业的发展为卫星通信服务行业提供了基础保障

我国在过去数十年已基本建成完整的航天工业体系，自主创新能力显著增强，进入空间能力大幅提升，空间基础设施不断完善，空间科学、空间技术、空间应用取得丰硕成果，在航天运输系统、人造地球卫星、载人航天、深空探测等多领域均取得长足进步。

在通信卫星领域，我国卫星研制与发射能力已经步入世界领先行列。卫星制造技术逐步升级，使得卫星整星功率增大，转发器数量增多，同时在大容量长寿命转发器技术愈发成熟的情况下，带来了更高的通信容量和更低的单位带宽成本；火箭发射技术发展迅速，大推力火箭发动机技术、运载火箭响应技术等已推广使用，长征五号、长征七号的研制使得我国航天运输系统整体水平跨越式发展。

3. 卫星通信市场需求广泛

卫星通信在民用和商用领域一般主要作为地面公共通信网络的补充、扩展和备份，而对于广大低业务密度地区来说，使用卫星系统比建设地面网更经济，因此得到广泛应用；对于某些类型的业务和应用场合，卫星系统具有一定的优势，例如电视直播、视频广播、国际通信等。

近年来，随着信息技术和互联网技术的高速发展，全球对移动通信和高速数据交换的需求迅速增长，对通信网络的全球“无缝”覆盖提出了更高要求，卫星通信产业迎来了新的发展机遇。

为了适应信息时代的要求，卫星通信不仅在经济、政治和文化领域中有效地补充了其他通信手段的不足或不能，更是在抢险、防灾、救灾、处理突发事件等应急通信中发挥了重要作用。

另外随着高通量卫星技术的逐渐成熟，卫星宽带、船载通信、机载通信、车载通信及其他卫星通信市场需求也将显著增加。

03 行业不利因素

1. 产业发展受ITAR限制

中国进口卫星及相关物项受到以ITAR为代表的美国政策和法案的限制。我国通信卫星运营商无法从美国采购整星，也无法采购使用美国零部件制造的欧洲卫星。

这一规定一方面限制了我国通信卫星运营商对于卫星来源的选择，使得采购来源较为单一；另一方面也对我国通信卫星运营行业的全球化发展以及海外的并购投资产生了一定的障碍。

经过多年的发展，我国研制的通信卫星在承载能力、输出功率、使用寿命、灵活性以及适应性等方面取得了显著的进步，目前我国卫星制造水平已达到国际先进水平，能够满足不同条件下商业卫星的运营需求，满足卫星安全平稳运行的质量要求。

因此，尽管ITAR限制了国内通信卫星运营商进行国际卫星采购，但由于国内卫星制造水平已经达到国际先进水平，能够充分满足公司开展卫星空间段运营业务的需求，因此ITAR对国内通信卫星运营商暂时不存在重大不利影响。

2. 其他通信手段的竞争

目前主流的光纤通信作为有线通信的一种，具有频带宽、传输损耗低、重量轻、抗干扰能力强、保真度高等优点，近年来普及程度不断提升，随着5G应用场景的不断丰富，将驱动网络向高速率、低时延、大容量升级，给光纤通信带来巨大的市场需求，加大了卫星通信的竞争压力。

同时根据工信部于2017年11月15日发布的《关于第五代移动通信系统使用3300-3600MHz和4800-5000MHz频段相关事宜的通知》，为适应和促进第五代移动通信系统在我国的应用和发展，工信部未来将不再审批3400-3700MHz频段内新申请的空间无线电台业务频率使用许可，这一规定对通信卫星运营商在该频段开展业务也有相应影响。

不过光纤通信和卫星通信作为不同的通信方式，整体上还是共同满足各类用户之间的信息交流与传递，为用户提供差异化的应用服务。其中，光纤通信广泛用于干线传输和固定用户接入，为移动通信、移动互联网接入和物联网接入等提供高容量的地面传输网，主要部署在人口密集区域，在偏远地区建设成本和建设难度较高。

卫星通信作为地面公共通信网络的补充、延伸，是海上通信、空中通信、边远地区、防灾减灾和广播电视、国防外交、石油石化、教育文化等领域不可或缺的信息通信手段。尽管不同通信方式之间各有特点、优势互补，不是完全替代关系，但不排除这两大通信方式在部分重叠市场进行竞争。

随着空间技术的发展和卫星应用的大量增加，世界各国对于卫星频率资源的需求也不断提高。但由于相邻频率/轨道之间会产生通信干扰，影响卫星的正常使用，从而产生了频率/轨道资源协调使用的矛盾，使得全球对卫星空间资源的竞争十分激烈。

就国际电联登记情况看，地球静止轨道上C频段通信卫星已近饱和，Ku频段通信卫星也很拥挤。近年来，虽然Ka频段资源仍有一定的使用空间，但是从长远来看，随着人类卫星应用的不断增加，卫星空间资源仍是限制卫星产业发展的重要因素。

04 发展趋势

1. 通信卫星制造水平明显提升，多波束天线技术趋于成熟，卫星通信市场竞争力大幅提升通信卫星运营行业的技术水平与通信卫星的发展状况密切相关。经过多年的发展，我国的通信卫星在承载能力、输出功率、使用寿命、灵活性以及适应性等方面取得了显著的进步。

我国目前自主研发的主要卫星平台将使用电推进技术、网络热管和可展开式热辐射器技术、二维二次展开半刚性太阳翼、全管理贮箱、新一代电源控制器技术、综合电子技术等多种先进技术，卫星平台的有效载荷质量达到1,200~2,000千克，整星功率达到10,000-30,000W，携带的转发器数量可达100多路，卫星制造水平已达到国际先进水平。

卫星制造水平的提升使得通信卫星运营商能够提供的通信容量不断增大，单位服务成本不断降低，也降低了用户的使用成本，卫星应用范围将大幅拓展，卫星通信的产业规模也将进一步扩大。

天线在整个卫星通信系统的设计中起着非常重要的作用，目前大部分卫星使用的仍是普通的单波束天线，只有少数的卫星系统采用了多波束天线。

多波束天线使用大量的点波束实现广域范围覆盖，可用带宽被分为很多个子波段，从而在大量空间独立的点波束之间可以实现每个子波段的复用，显著地增加了频谱利用率和卫星通信容量，是发展大容量卫星通信系统和增强卫星通信市场竞争力的关键技术。同时VSAT的大量普及和卫星移动通信的迅速发展，也进一步促进了多波束天线技术的发展。

2. 卫星通信向高频段（KA）和高通量（HTS）发展

由于空间频率资源有限，从长远来看目前主要使用的C、Ku和Ka频段仍无法满足不断增加的卫星通信需求，因此业界也正在开发频率更高的Q频段和V频段，预计将成为下一代通信卫星的应用方向。同时，为了支持更高的传输速率，太赫兹频段（0.1-10THz）也在加紧开发中，可提供超大容量以及10Gbps以上的高速传输。

虽然高频段会导致信号传输空间损耗增大，对卫星以及地面设备的研制提出了更高的要求，但高频段可以大大增加卫星通信的吞吐率和总带宽能力，符合信息社会发展的需求和方向。总体来看，卫星通信的高频段应用已成为发展趋势，也将成为各卫星通信产业制造商和运营商布局和争夺的焦点。

2015年，整个卫星行业的数据用量是0.6Tbps，到2018年已经达到了1.2Tbps，翻了一番。尤其值得注意的是，视频用量基本没有增长，而数据用量5年间增加了500Gbps，相当于100颗传统卫星的通量。

新的增长主要来自HTS高通量卫星，传统卫星（C、KU）的用量还出现了倒退。HTS在欧美澳的使用迅猛增长，HTS用量超过传统卫星。而同时，根据NSR的统计，2016至2019年间，卫星宽带各类业务的价格下降了35%到60%，尤其消费级宽带业务和回传业务下降幅度达到60%。

高通量通信卫星（HTS，HighThroughputSatellite），也称高吞吐量通信卫星，是相对于使用相同频率资源的传统通信卫星而言的，主要技术特征包括多点波束、频率复用、高波束增益等。

相比于传统通信卫星，高通量卫星在容量及单位带宽成本方面具有优势，带来与地面网络竞争的可能性。高通量卫星建造费用稍高于传统通信卫星，但火箭发射、发射保险的费用与传统卫星持平，以ViaSat公司的高通量卫星与普通卫星进行对比，高通量卫星在容量和单位带宽成本等方面具有优势。

根据国际电联规定，卫星通信一般使用L、S、C、X、Ku和Ka频段。一般来说，频段越低，电波进入雨层中引起的衰减越小，绕射能力越强，对终端天线的方向性要求也低，适合低速率通信和移动通信；而频段越高，情况正好相反，雨衰相对较大，但适合高速数据传输。

通信卫星不同波段使用情况：

一方面，由于C频段和Ku频段带宽有限，且发展较早，当前已接近饱和，若高通量卫星要使用，则需传统的Ku/C卫星退出服务才能腾出频率；另一方面，与地面移动通信系统之间对频谱资源的争夺也越来越激烈。

空间频谱资源的紧张，成为制约卫星通信发展的重要因素，日益增长的带宽需求推动卫星通信向更高频段Ka甚至Q/V频段发展。

由于Ka频率资源丰富，可用于同步卫星通信的带宽达到3.5GHz，超过了现有的L、S、C、Ku频段的总和，因此Ka频段成为当前高通量卫星的首选。

高通量卫星起步较早，发展历经三代。第一颗高通量卫星Thaicom4于2005年发射，属于泰国Thaicom公司，标志着通信卫星进入高通量时代。经过三代发展，随着多波束覆盖、频率复用等技术使用，各国的高通量卫星向着系统容量更大、用户终端更小、业务速率更大的高通量方向发展。

三代高通量卫星对比：

根据NSR数据，自2015年起，高通量卫星进入发射密集期，通信卫星将以发射高通量卫星为主，Ku频段的传统卫星也将不断退役，为Ku高通量卫星提供轨位，高通量卫星数量占比将逐步提升。

根据NSR的预测，随着高通量卫星的密集发射，到2023年，高通量卫星容量总供应量将达到2500Gbps，占总卫星容量比例超过50%。同样NSR预测，高通量卫星容量需求2023年将达到1310Gbps，年复合增速高达31%，占通信卫星总带宽总需求的比例将从2013年的17%提升到2023年的50%。

虽然高通量卫星由于容量扩张带来了终端使用价格大幅下降，且卫星运营商的增多使得竞争更加激烈，但终端用户强烈的使用需求推动市场快速扩张。根据NSR预测，高通量卫星收入年复合增速将超过30%，高通量卫星收入占通信卫星总收入的比例将由2015年的15%增长到2025年的50%。

由于不同地区的科技、生产力和消费水平参差不齐，高通量卫星建设成本相对较高，而发展中国家的卫星宽带通信消费能力较低，因此高通量卫星系统建设重心仍在欧美地区。高通量卫星覆盖区域主要集中在欧美地区，20家主要卫星运营商中有一半来自欧美地区。

亚太地区则是全球第二大高通量卫星市场，目前，亚洲地区高通量卫星运营商主要是iPStar。从2013年开始，O3b、休斯、国际通信卫星公司、国际移动卫星公司（INMARSAT）等公司也在积极开拓基于高通量卫星的LTE和4G基站中继市场，将目标锁定在亚太地区。

根据美国卫星协会统计的2012到2017年全球卫星服务业的收入情况，以卫星电视直播、卫星音频广播，卫星宽带为主的消费通信业务仍然是卫星通信的主要收入来源，占2012年到2017年卫星通信总收入的80%以上，其中卫星电视直播业务，长期占据卫星通信总收入70%以上的稳定份额。

以2017年为例，全球卫星通信业务总收入1287亿美元，卫星电视直播业务收入高达970亿元美元，占比80%；但卫星宽带业务收入仅21亿美元，占比1.8%；卫星移动通信业务收入仅40亿美元，占比3.3%。

高通量卫星行业的收入结构不同于传统通信卫星行业，市场应用更侧重流量数据通信端，宽带接入、移动通信、中继通信有望成为主要应用领域。高通量卫星的特点是高容量降低单位带宽成本，使得数据流量费用降低，更加切合需求不断上涨的数据流量市场。

根据NSR的预测，2024年高通量卫星行业收入构成将与当前通信卫星行业的收入构成有很大差别：

1. 公众宽带：预期2024年将占高通量卫星行业收入的23.6%，是最大收入来源，而2017年宽带业务收入仅在通信卫星行业占据1.8%。

2. 移动通信：预期2024年将占高通量卫星行业收入的22.3%，是第二大收入来源，而2017年移动通信收入仅在通信卫星行业占据3.3%。

3. 中继通信：预期2024年将占高通量卫星行业收入的15%，在2017年通信卫星行业中由于体量偏小并没有单独统计，而是并入移动通信的类别。

4. 企业商用和公务通信：预期2024年将分别占高通量卫星行业收入的18.6%和17%，虽然该部分份额按用户类型划分，但从应用方式看仍将以宽带接入和移动通信为主。

5. 电视广播通信：并非高通量卫星的主要应用领域，虽然2017年作为通信卫星行业最大收入来源，占比超过高达80%，但预计2024年可能仅占高通量卫星行业收入的3%。

高通量卫星宽带市场机会以非城市地区为主，但用户培养需要时间，并且前期定价会处于低位。由于城市地面宽带用户的使用习惯和稳固的市场格局已经形成，预计高通量卫星宽带接入在很长一段时间内很难对城市地面宽带产业形成冲击。

短期看，市场机会将主要集中在非城市区域，但由于经济水平发展的不均衡，非城市区域的购买力往往十分有限，因此，一方面培养用户需要更长的时间，另一方面在推广应用的前期预计高通量卫星宽带产品的定价将会处于低位。

高通量卫星通信中继业务：具有覆盖优势和成本优势，面向偏远地区的数据流量需求。

卫星中继站直接接受卫星信号，信号强且衰减较少。地面中继站是通过各基站进行层层信号转发，最终将信号送达终端客户，信号在每层转发中均会有衰减，最高可能衰减50%以上，影响了用户体验。而卫星中继站直接接收卫星信号连接核心网络，信号衰减较少，保证了连接质量。

高通量卫星大幅降低卫星中继站费用，仅为地面中继站总费用的47%。中继站费用由建设费用、使用费用和维护费用三部分构成，传统卫星中继站费用仅比地面中继站低10%，成本优势不大；高通量卫星中继站由于无需承担场地租赁、光网核心站的运行费用，使得使用费用降幅高达60%，总费用仅为地面中继站的47%，成本优势十分明显。

卫星中继通信单位带宽收益高。根据NSR预测，2024年高通量卫星中继将会以5.2%的带宽贡献15%的收入，具有较高的单位带宽收益。

4G普及导致移动数据流量暴增，偏远地区的移动数据流量需求有望驱动卫星中继站规模快速增长。进入4G时代后，移动数据流量暴增，发展中地区、偏远地区、海岛、沙漠、山区等区域的数据流量需求将主要通过卫星中继基站满足。2014年，全球卫星中继站仅20个，根据NSR预测，到2023年，卫星中继站将达6000个。

高通量卫星带动移动通信业务——“动中通”，船载、机载、车载移动通信的最佳解决方案。

全球海洋产业规模巨大，但海洋通信能力发展严重滞后。海洋产业非常庞大，相关产业总价值24.2万亿美元，总产值2.5万亿美元，相当于全球第六大经济体，全球85%的贸易是通过海运完成。然而，弱小的海洋通信能力与密集的远洋航线完全不匹配。

根据Euroconsult数据，截止到2016年，全球海洋卫星通信总带宽仅有66Gbps，低于700个深圳家庭的宽带总和。目前，海洋船舶及钻井平台共计70万条，每条船的平均带宽不足100K，相当于陆地上使用固定电话拨号上网的水平。

远洋船舶通信需求迫切，卫星通信是唯一解决方案。海洋通信需求十分强烈，在抵御灾害、船舶防卫、人员通信、海洋监管等方面有广阔应用。但由于海上无法建立通信基站，卫星通信是实现海洋通信的唯一方式。

海洋通信需求提升驱动高通量卫星的船载应用快速发展。由于高通量卫星相比于传统的通信卫星具有更大的容量、和更低的带宽成本，为提升海洋通信能力的提升带来了经济有效的解决方案。

2014年，配备高通量卫星终端的远洋船舶仅6艘，；根据NSR预测，配备高通量卫星终端的远洋船舶数量有望从2014年的6艘，快速增长到到2023年的22000艘。根据Akamai《2016年第四季度互联网发展状况报告》，2016年全球平均带宽为7Mbps。假设到2023年，远洋船舶平均带宽能达到7Mbps，则总带宽需求将有望超过150Gbps。

机载通信方面，后舱通信是高通量卫星应用的主要需求来源。机载通信分为前舱通信和后舱通信，前舱通信是安全业务通信，手段十分成熟；后舱通信是指航空客舱通信娱乐，用于乘客介入互联网或与地面人员语音通信。随着智能手机、平板电脑等移动电子设备的普及，后舱通信需求呈显著增长态势。

高通量卫星具备覆盖优势和成本优势，有望成为机载后舱通信的发展方向。机载后舱通信有地面基站（ATG）和卫星通信两大途径，目前全球提供机载后舱通信服务的航班有一半左右是通过地面基站提供服务。

相比于传统卫星通信以及地面基站通信方式，高通量卫星通信具有大容量、低带宽成本、无地面建设费用、覆盖区域广的优势，未来有望成为机载后舱通信领域的重要发展方向。

机载后舱通信市场2025年收入有望达到46.5亿美元，其中高通量卫星收入占比有望从2015年的3%提升到2025年的45%。面对密集的航线，各大卫星运营商纷纷发射高通量卫星并进军机载后舱通信市场。

根据NSR预测，到2025年，机载后舱通信收入将由2015年的16亿美元增长至46.5亿美元；同时，高通量卫星收入占比也将由3%提升至45%。

国家产业政策导向密切关系航天产业发展，美俄欧等航天强国高度重视航天产业的发展，均设有专门的航天产业部门，如美国航天局，欧洲航天局，俄罗斯航天委员会等，产业的决策权掌握在政府的国防部门的最高权力机构中。

我国也政策行加码通信卫星产业发展，由卫星制造向卫星应用及商业运用转变。2015年出台的《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025年）》和2016年出台的《2016中国的航天》提出“卫星通信以商业化模式为主，保障公益性发展需求”，“逐步建成覆盖全球主要地区、与地面通信网络融合的卫星通信广播系统”，高通量卫星发展开始处于政策黄金期。

行业主要盈利模式：

通信卫星运营商的主要经营模式一般为通过建设并运营通信卫星，向客户提供卫星空间段运营服务，并收取服务收入。我国对通信卫星运营行业实施许可认证管理，通信卫星运营商经营相关业务需获得工信部颁发的业务种类为卫星转发器出租、出售业务的《基础电信业务许可证》。

05 上下游情况

上游卫星制造、火箭制造行业：卫星制造、火箭制造行业技术密集、资本密集、高集成总装的特点决定市场格局相对集中，自然垄断特征明显。世界上只有少数几个国家掌握相关技术，而且相关国家也都是由国家级的科研机构或极少几个大型军工企业掌控核心技术。

基于我国航天工业的总体布局、历史沿革和发展现状，目前国内拥有地球同步轨道通信卫星和运载火箭制造能力，且能够商业化应用的研制主体主要集中在航天科技集团系统内，以五院和火箭研究院为主。

卫星制造、火箭制造行业的技术水平和发展程度直接决定了通信卫星的建造成本、使用寿命、卫星载荷容量、卫星通信质量等卫星核心指标，与通信卫星运营商的服务能力和盈利能力密切相关。

下游广播电视行业高清节目上星、高清节目备份的推广也将提升广播电视行业对于通信卫星运营服务的需求。下游通信行业是新时期全球战略制高点，作为我国优先发展并能促进国民经济增长方式转变的基础性行业，通信行业的支柱作用以及战略地位将使其长期保持稳定增长的发展态势，而通信卫星运营行业亦将随着通信行业的发展获得更为广阔的市场空间。

06 亚太卫星基本情况

(一) 股权结构

亚太卫星控股有限公司是由中国卫通及其母公司航天科技集团实际控制的，主要从事持有、经营及提供卫星转发器容量及相关服务业务的投资控股公司。公司也从事提供卫星广播及电讯服务业务，以及其他相关业务。

从上面的股权结构图中，我们可以看到，亚太卫星的控股股东是亚太国际，亚太国际是一家注册于BVI的商业公司，持有亚太卫星51.78%的股份。

在亚太国际的股权结构中，中国卫通持股42.86%，新加坡卫星私人有限公司持股28.57%，光华开发创业投资有限公司持股14.29%，航天科技卫星控股有限公司持股14.29%；同时中国卫通全资子公司卫通香港持有亚太卫星1.45%股份。

上述股东中，航天科技卫星控股有限公司同为航天科技集团旗下中国长城工业集团有限公司（负责卫星及火箭发射服务总承包）的全资二级子公司，和中国卫通为关联方；因此，亚太国际的实际控股股东为航天科技集团及其子公司中国卫通。

而新加坡卫星私人有限公司，隶属于淡马锡控股的新加坡交易所市值最大的上市公司—新加坡电信，为其全资子公司。可以说，亚太卫星在亚洲通信卫星运营商中，绝对属于一家含着金钥匙出身的公司。

（ 二）亚太卫星和其实际控制人中国卫通的业务关系梳理：

亚太卫星是中国卫通的控股子公司，亚太卫星和母公司中国卫通均从事卫星空间段运营业务。报告期内，亚太卫星为中国卫通合并范围内子公司，

2019年度亚太卫星主要财务数据及占中国卫通合并财务数据的比例如下：

亚太卫星及其控股股东中国卫通各自独立拥有商用通信广播卫星资源，中国卫通及亚太卫星目前共运营管理着16颗商用通信广播卫星。

其中，母公司中国卫通运营中星6A、中星6B、中星6C、中星9号、中星9A、中星10号、中星11号、中星12号、中星15号、中星16号等10颗在轨卫星，亚太通信运营亚太5号、亚太6号、亚太7号、亚太9号、亚太6C、亚太5C等6颗在轨卫星（ 亚太5C和亚太6C已经陆续完成了对亚太5号和亚太6号的接替任务）。

中国卫通和亚太卫星历史上彼此独立发展，各自分别拥有独立的卫星资源，通信卫星属于专用设备，各个卫星所在轨位不同，频段不同，覆盖范围存在差异，不存在完全替代关系。两者利用其各自不同的卫星资源，在发展过程中彼此独立开展业务，满足客户的不同需求，形成各自的传统客户资源和市场范围。

当中国卫通母公司卫星资源无法满足最终客户的需求时，中国卫通母公司将尽量优先使用亚太卫星的卫星资源，借以向最终客户提供服务。

中国卫通母公司与亚太卫星的业务开展有所侧重，对于境内业务，根据工信部《关于同意中国卫通集团有限公司申请租用亚太5、6、7号卫星转发器资源的批复》（工信部电管函[2014]116号），同意中国卫通租用亚太卫星的亚太5、6、7号卫星转发器资源，因此亚太卫星主要通过母公司中国卫通开展中国境内的卫星空间段运营业务，境内业务主要由中国卫通母公司开展。

对于境外业务，中国卫通母公司与亚太卫星均为境外市场中的参与者，双方可根据最终客户的需求，相互提供卫星转发器带宽资源，共同为客户提供服务。

按目前的财务数据看，中国卫通的境外业务主要由亚太卫星开展，报告期内，亚太卫星的中国境外收入占中国卫通合并境外收入的比例分别为87.77%、84.25%和83.16%，而其中国境内收入占中国卫通合并境内收入的比例仅分别为10.56%、10.61%和12.43%。

2016-2018年度内中国卫通及亚太卫星业务收入按销售区域分布情况如下：

亚太卫星与其母公司中国卫通通过签署协议确定协同机制，就报告期内中国卫通与亚太卫星之间的相关交易，根据香港联交所相关规则，中国卫通和亚太卫星先后于2014年10月27日和2017年9月11日签署《转发器及通信服务框架协议》。

亚太卫星作为香港上市公司，按照关联交易履行了相应的程序，由亚太卫星股东大会审议并经非关联股东表决通过，亚太卫星独立董事委员会及独立财务顾问鼎珮证券有限公司及天达融资亚洲有限公司发表意见，认为协议于一般及日常业务过程中订立，有关条款按一般商业条款协议，属公平合理，且符合亚太卫星及股东整体利益。

中国卫通与亚太卫星以市场化方式确定内部交易价格，两者相互提供的卫星转发器带宽资源，双方以市场化方式，根据市场导向、公平及合理原则以及现行的定价政策和采购政策，按一般商业条款或不逊于向独立第三方提供或获独立第三方提供的条款而确定，中国卫通与亚太卫星相互提供卫星转发器带宽资源的价格与卫星转发器带宽资源的市场价格不存在重大差异。

整体看，亚太卫星和中国卫通主要从公司治理和业务开展两方面建立相应协调解决机制、措施及相关内控制度，以保持业务独立性并防止出现利益输送情形。

(三) 亚太卫星的业务模式

1．设备采购：公司对外采购主要包括卫星项目建设所需的通信广播卫星、运载火箭、卫星;发射服务、卫星发射保险及在轨保险等产品和服务，同时也还包括与地球站建设相关的地面配套测控设备、测量仪器等产品和服务；

2.服务运营模式：公司通过运营通信广播卫星对外提供卫星空间段运营服务，同时根据行业发展趋势及市场需求情况适时建设新的卫星项目，以满足客户对于服务的需求；卫星空间段运营主要包括卫星测控和业务运营管理两个方面；

3.销售模式：公司已经组建了稳定的营销网络和销售团队，形成了覆盖境内外主要区域和重点客户的，较为完善的销售体系。公司主要向广电、电信、石油、石化、金融等客户以及国防、教育、能源、运输、医疗等特殊行业提供卫星空间段运营服务。

公司提供的空间段运营服务以长期服务为主，即向客户提供一年以上使用同一颗卫星同一转发器上同一段频率的带宽资源，该种模式是公司的主要收入来源；

4.结算模式：对于商业用户，公司主要采取“先缴费、后服务”的模式进行结算，即客户使用公司提供的卫星空间段运营服务需提前缴纳相关服务费，公司将收到的款项计入预收款项，并待相关服务提供完成后确认营业收入。

对于政府、特定用户等，公司主要采取“先服务、后缴费”的模式进行结算，即公司于提供服务时确认营业收入，并将相关金额计入应收款项。

亚太卫星通过运营管理通信广播卫星为客户提供卫星空间段运营服务。 卫星空间段运营服务业务流程包括：

（1）卫星网络申报、协调及维护，根据自身发展战略，通过无线电管理局向国际电联申报卫星网络资料，制定协调计划和维护计划等工作；

（2）卫星项目建设，构建卫星和地面配套资源及应用系统，也就是卫星空间段；

（3）卫星测控，对空间轨道卫星进行测控、监测和地面测控系统运行维护管理等；

（4）业务运营和管理，运营和管理卫星转发器资源。

07 卫星布局

亚太卫星的全资子公司亚太通信是亚太卫星的核心资产，主要从事卫星空间段运营相关业务。亚太通信拥有完整的卫星空间段资源，运营着亚太5号、亚太6号、亚太7号、亚太9号、亚太6C及亚太5C六颗在轨卫星，覆盖亚洲、欧洲、非洲和澳大利亚等国家和地区，为这些国家和地区的广播和电信客户提供优质的卫星转发器、卫星通信与卫星电视广播传输服务。

亚太通信目前运营卫星的具体情况如下表所示：

备注：亚太5C和亚太6C已经陆续完成了对亚太5号和亚太6号的接替任务，其中亚太5C权益占比为57%。

(一) 亚太星通及亚太6D

2016年7月23日，由亚太卫星、中交通信、国新（深圳）和社会资本发起成立亚太卫星宽带通信（深圳）有限公司（下称亚太星通），注册资本20亿元人民币，投资超过100亿元人民币。

亚太星通将全力打造中国首个全球高通量宽带卫星通信系统，担负卫星通信系统的建设和运营、卫星空间段服务、卫星固定和移动通信服务、网络连接、网路和系统集成及技术咨询等任务。

亚太星通将发射4颗高通量卫星，力求建设自主可控、安全可靠的全球宽带卫星天基系统和能够提供全球宽带移动通信服务的地面网络系统，构建卫星、网络、终端的研发、制造和应用产业链，全面开展“天地一体”卫星通信运营服务业务。

亚太星通已被认定为深圳市重大项目，广东省重点项目。作为国家重大科技基础设施，国家民用空间设施的重要组成部分，由深圳市和中国航天科技集团采取“央地共建”的模式共同建设，对卫星通信技术基础研究，航天产业发展，以及服务国家“一带一路”战略和军民融合战略，都具有现实可行性和重大意义。亚太星通得到了国家发改委、工信部、网信办等部委的肯定以及深圳市政府的极大重视。

亚太星通还聘请我国“两弹一星”元勋孙家栋院士为公司首席科学家，并由现任中国航天科技集团公司五院通信卫星事业部部长，总设计师兼总指挥周志成院士牵头，成立深圳院士工作站，提供技术咨询和业务指导。

根据规划，亚太星通主要为航空、海事、陆地移动领域的客户提供卫星通信解决方案及智能化、定制化增值服务，目标是成为“一带一路”互联互通服务主力军和亚太地区创新能力领先的综合型卫星通信解决方案提供商，力争通过10年努力发展为一家国际化、专业化、市场化的，预期年收入达到百亿级，带动产值1000亿以上卫星应用龙头企业。

亚太卫星宽带通信（深圳）有限公司（亚太星通）出资方情况：

亚太星通原计划于2018年底发射该系统的第一颗高通量卫星亚太6D，2019年开展亚太地区卫星通信运营服务。到“十三五”末期，再发射两颗服务于美洲地区和欧非地区的高通量卫星，组成全球宽带卫星通信系统。但由于各项技术原因，亚太6D的发射被延迟至2020年。

2019年10月16日，亚太卫星宽带通信（深圳）有限公司（下称亚太星通）作为卫星通信领域领军企业，亮相深圳中国海洋经济博览会，重点展示将于2020年发射的国内首颗Ku高通量卫星——亚太6D。

亚太6D是新一代高通量（HTS）通信卫星，覆盖整个亚太地区的绝大部分陆地和海洋，分别在航空、航海、陆地移动领域，提供优质、高效、经济的全地域、全天候的卫星宽带互联网接入通信服务。

同时，亚太星通全球网亦受到不少关注，亚太星通全球网拟引入4颗高通量卫星、10余颗宽波束卫星，网内包含200个海洋波束，提供全球范围内14个子区域的互联网接入服务，每个子区域内融合百兆宽带资源，支持客户动态调整区域间的带宽分配，为全球范围内的各类船舶和海事项目提供可靠、灵活、智能和可定制化的卫星通信解决方案。

亚太星通全球海事网具备高扩展性与高兼容性，能够满足未来船舶终端规模发展、船舶通信智能化管理等需求，全面支持智慧航运，提升客户效能。

2020年3月25日，中国长城工业集团有限公司组织召开了亚太6D卫星出厂预评审会，与会专家一致认为亚太6D卫星各项测试指标符合总体设计要求，基本满足卫星出厂条件，并于北京时间7月9日20时11分，在四川西昌卫星发射中心由长征三号乙运载火箭成功发射。

亚太6D卫星是亚太星通全球高通量宽带卫星通信系统的首发星，总投资约20亿元，于2016年底启动，于2020年7月9日成功发射，轨位134°E，卫星可视范围全覆盖。这颗高通量卫星如同架设在太空中的空间信号中转站，通过无线电信号转发，使地面用户与地面关口站的互联网连接。

该卫星为国内首颗采用Ku/Ka频段的地球同步轨道通信卫星，也是世界上首颗为卫星移动通信业务定制的高通量卫星。

用户端使用Ku波段，关口站采用Ka波段，采用东方红四号增强型平台全配置，整星重5.55吨，共有8个地面关口站，可以支持近100兆的应用速率，该卫星通信容量达到50Gbps，相比2017年发射的我国首个高通量卫星——中星16号卫星20Gbps的通信容量，高出了1.5倍更比目前传统的常规通信卫星1-10 Gbps的通信容量高出10到50倍。

该卫星多项指标均为国内最高水平，如星上转发器设备1220台，为以往东四平台的2-3倍；馈源（波束）99个，高出以往10倍。

与传统广播电视卫星的广域波束天线覆盖方式不同，亚太6D使用的是多波束天线，共有90个用户波束，形成对地面的“蜂窝式”覆盖，单波束容量可达1Gbps以上，波导组件数1100个，为以往的6倍。可以为用户提供高质量的语音、数据通信服务，实现在可视规模下的全球笼罩。

整体看，该卫星在载荷重量、通信容量、设计庞大水平等方面刷新了中国同类通信卫星的最高纪录。

这颗卫星设计寿命15年，共34路Ku频段前向转发器、10路Ka频段返向转发器，卫星可视范围信号全覆盖，包括中国、俄罗斯、日本、韩国、印度、澳大利亚、新西兰、夏威夷、中国四大海域、东印度洋、西太平洋等广泛的陆地和海洋区域。

该卫星首次利用无法兰波导、首次使用Ku频段超宽MPA子系统、首次采用新型Ku单口径赋型多波束天线等诸多先进技术，有力支撑了国产通信卫星性能和国内通信卫星产业的整体研制水平的大幅提升，代表了我国通信卫星研制的最高水平。

在我国，目前光纤宽带网和移动宽带网已经覆盖了绝大多数地点及用户，但是网络覆盖仍旧有空缺，例如空中、海上、牧区、沙漠等。这些区域的网络覆盖，用地面网络的光纤是很难达到的，移动网络也难以覆盖。

7月9日成功发射的，这颗被称为“深圳星”的亚太6D是一颗针对光纤难以覆盖地区通讯需求的卫星，它可为民航客机提供百兆级带宽接入服务，可为海事船舶提供千兆级带宽接入服务，能够有效满足亚太地区飞机、船舶以及偏远地区高速上网、数字化转型以及高质量发展的需要。

近几年，在国际市场上高通量卫星开始替代传统卫星，成为客户未来卫星采购需求的主流选择。亚太6D高通量卫星成功发射，是中国卫星互联网产业的重大突破，开始能够逐步解决我国的卫星宽带用户是以租用欧美、日本等国卫星为主，资费昂贵，普及困难的问题，未来使用我国国产卫星宽带通讯系统可大幅降低使用成本。

亚太6D的成功发射，只是亚太星通全球组网的第一步，未来几年内，亚太星通的剩余3颗高通量卫星、10余颗宽波束卫星如果都能顺利发射完成，将构建一个覆盖全球的高通量宽带卫星通讯系统。

亚太星通董事长程广仁表示，“深圳星”（亚太6D）标志着我国全球高通量宽带卫星通信系统建设的良好开端，必将对我国“航天强国”、 “交通强国”及“海洋强国”等国家战略和“一带一路”倡议形成有力支撑。未来，亚太星通将致力于在深圳打造一个卫星产业集群，带动整个产业的发展。

08 财务分析

1. 历史收益情况分析

先讲讲2019年以来业绩倒退的事情：

2020年3月23日，亚太卫星(01045)发布2019年度业绩，该公司实现收入10.63亿港元，同比下降14.2%；股东应占溢利3.62亿港元，同比下降28.5%。每股基本溢利38.93港仙，拟派发末期现金股息每股15港仙。

并且在2020年6月15日发布预期截至二零二零年六月三十日止上半年财务年度的股东应占溢利将较去年同期下跌约一半；如果营商环境维持不变，预期二零二零年全年股东应占溢利与二零一九全年相比也将出现与二零二零年六月三十日止相若的下跌幅度。

2019年度亚太卫星的营收较2018年倒退1.75亿港元，跌破了持续5年，12亿港元收入，5亿港元净利润的平台期。根据亚太卫星2019年年报的描述，主要是主要是：“由於其中一個主要客戶因自身業務調整的需要合同到期後沒有再續約所致”。

我们查阅了中国卫通的招股说明书，发现在这个体量级的客户主要可以锁定在前三，也就是印尼电信、中央电视台及中国移动；如果说境外客户的话，就只有印尼电信了。

到底发生了什么导致印尼电信不再续约，我们发现这样一条新闻：印尼Nusantara Satu通信卫星（Satelite Nusantara satu）2月22日在佛罗里达州卡纳维拉尔角空军基地SLC-40(Space Launch Complex-40)成功发射升空。

印尼Nusantara Satu通信卫星是印尼第一颗使用高通量卫星（HTS）技术的印度尼西亚卫星，容量高达15 Gbps，整星质量4100公斤，隶属于运营商PT Pasifik Satelit Nusantara（PSN），卫星基于SSL-1300卫星平台，携带26个C波段高通量转发器，12个C波段扩展转发器，18个Ku波段高通量转发器，卫星定点东经146度，设计寿命15年 。

据悉，该技术能够提供比目前在印度尼西亚传统卫星更大容量的宽带互联网服务。“对互联网或宽带的需求非常高。我们估计，有2万5000个村庄没有足够的互联网通信连接。我们的目标是帮助村民连接互联网。”印尼Nusantara Satu通信卫星总裁Adi Rahman Adiwoso如是说。

基本上可以断定，亚太的第一大客户印尼电信去支援本国卫星通讯产业了而不再与亚太的续约，从坏的一方面理解，亚太卫星对大客户的依赖较大，一旦外国客户本国要发展卫星，基于其国家政治因素及通信安全考虑，该外国客户很容易丢失，出发点并不是纯经济因素；另外表格中位列第九大的客户PT.Aplikanusa Lintasarta也是印尼企业，亚太可能在2020年及以后做好再失去一位重要客户的准备，但好在其体量约在6000万人民币左右。

但从好的一方面考虑：

（1）国内客户的境外活动主要依赖于中国卫通及亚太卫星提供的服务，价格并不是最主要的考量，一带一路的开发离不开卫星通信的支持；

（2）从卫通的披露来看，2018年除了印尼电信以外，5000万级别以上的客户就PT.Aplikanusa Lintasarta一家，可以损失的有限；

（3）虽然2019年及2020年净利润下滑，但是其EBITDA下降仅为15%；部分因为大客户流失，另外还有资费的下调的影响；

（4）2020年上半年的较去年同期下降除了疫情的影响外还有少了亚太6号卫星的损失补偿收入。

EBITDA的下降幅度基本与营业收入保持一致，看以看出公司商业模式的特点主要为固定成本高，表现为折旧、保险（大约占收入的2%）及行政管理费基本稳定，其利润及现金流取决于合同及资费标准，公司的EBITDA基本可以稳定保持在8亿元以上。

2. 资产负债表情况

亚太卫星的整体财务状况依然比较稳健，期末现金及现金等价物高达近9亿港元，有息负债仅有1.84亿港元融资租赁，负债总额也仅12.31亿港币，比上2018度15.07亿港币又下降了20%，资产负债率仅17.37%，息负债/总资产的比率更是从2018年度的6%降到不到2.5%，使得公司全年的财务费用仅900万港元左右。该公司没有任何销售费用，管理费用也仅1.33亿港元，占主营业务总收入的12%。

从资产负债表看出，公司中重要的资产是其51.54亿元的固定资产，8.97亿元的现金、4.04亿的亚太星通股权投资及3.04亿元的无形资产。

其中2019年度公司固定资产净值的主要构成是47.97亿元的卫星装备，占比94%，根据折旧政策，其卫星装备折旧年限为为预计寿命-1.5年，其回收为卫星内容的转播、发送带来的经营收入。

无形资产中，有1.33亿港元为公司2009年取得卫星轨道运营权利，可以无限期使用。另外1.7亿港元为:亚太卫星和 Friendly Islands Satellite Communications Limited（Tongasat）等交易对方于 2014 年 5 月 31 日签订的《138° E 轨位分配和许可协议》，亚太卫星向 Tongasat等交易对方合计支付 1,400 万美元，取得 138°E 轨位的 TONGASAT AP-3、TONGASAT C/KU-3、 TONGASAT-2/138E 三份卫星网络的使用权， 使用期限为50 年，亚太卫星可在到期前支付 1 美元将期限延长 49 年。

3. 现金流及分红概况

从现金流量表概况表可以看到，其经营活动的现金流大致是由经营收益及折旧组成，这两年稳定在8.5-8.7亿之间；而在2019年资本开支几乎停止（唯亚太星通的投资增资），银行借款也基本请附完毕，股东派息逐年增加。

09 公司估值

1. 绝对估值

前提假设：

（1）以2019年年底数据为准，假设不在发射卫星增加固定资产投资；（2）2019年底资产数据中我们认为现金、楼房、无形资产（轨道位置是稀缺资源）以账面净值计算，其他包括应收应付、应交税金及递延所得税负债等经营所需进行抵消；未来收益可以覆盖其经营租赁的租金；（3）对联营公司亚太星通的估值进行单独计算；（4）剩余年限使用以下卫星平均寿命估计，见下表计算；（5）考虑到未来利率长期保持低位，平均资金成为为5%,存款利率为1%,我们采用4%的折现利率；（6）未来经营现金流为2020年底预估现金流8亿港元：a假设疫情导致影响持续，b资费的下降与一带一路开发带来的收益上升抵消，c不考虑通胀涨价因素。

我们用未来11年的现金流折现，计算出亚太卫星的传统卫星业务目前对应的估值为83.13亿港元，加上亚太星通的股权价值进行相应估算：

我们认为，亚太卫星的每股价值在23.66-29.60港元。

以下为亚太星通估值计算过程：

亚太卫星的控股股东中国卫通，目前市值高达1000亿人民币，市盈率接近220倍。我们对中国卫通上市后，每周的PE进行算数平均，得出平均PE为122.79倍。考虑到亚太卫星未来有分拆亚太星通上科创板的可能，以及亚太星通未来4颗高通量卫星、10余颗宽波束卫星如果都顺利发射完成，构建出一个覆盖全球的高通量宽带卫星通讯系统后，其收入可能超过目前的中国卫通的整体营收水平。

我们可以考虑将目前中国卫通的市值打5折-7折分，来对亚太星通未来可能上科创板的市值进行一个预估值，其30%股权对应的估值为138.13亿-193.39亿。

2. 相对估值

我们采用亚洲卫星退市时采用的估值，亚洲卫星10.22港元私有化退市,私有化市盈率约10倍,市净率1.1倍。我们认为由于亚太卫星传统卫星部分卫星的发射（5c、6c、7号，9号）以及通讯卫星与中国卫通的协同业务，参照亚洲卫星1.1倍市净率退市价进行估值，目前归母净资产为58.53亿，扣除亚太星通股权价格为54.5亿元，回购估值为59.95亿港元。

叠加亚太星通的股权，亚太卫星的每股估值为21.28元至27.22港元。

10 核心投资逻辑

作为亚太卫星的实际控制人，中国航天科技集团是我国战略高技术领域拥有自主知识产权和著名品牌，创新能力突出、核心竞争力强的国有特大型高科技企业。

中国航天科技集团公司承担着我国全部的运载火箭、应用卫星、载人飞船、空间站、深空探测飞行器等宇航产品及全部战略导弹和部分战术导弹等武器系统的研制、生产和发射试验任务。

同时，着力发展卫星应用设备及产品、信息技术产品、新能源与新材料产品、航天特种技术应用产品、特种车辆及汽车零部件、空间生物产品等航天技术应用产业；大力开拓以卫星及其地面运营服务、国际宇航商业服务、航天金融投资服务、软件与信息服务等为主的航天服务业，是我国境内唯一的广播通信卫星运营服务商。

中国长城工业集团有限公司作为是航天科技集团下属负责星基互联网的总体单位，深度参与了亚太卫星深圳的亚太星通项目，同时也和中国卫通一起并行成亚太国际的控股股东，而亚太国际是亚太卫星的控股股东。由此可以预期，亚太卫星在中国卫通未来的星基互联网体系中，地位举足轻重。

未来亚太卫星将面临几大股价催化因素：

1. 由于从中国航天科技，到中国卫通，到亚太国际，到亚太卫星，到亚太通信，再到亚太星通，整个体系股权结构高达6层，过于复杂，非常不利于亚太星通整个承载着中国卫星互联网产业发展巨大期望的“未来之星”长期的快速发展。

考虑到亚太星通战略股东中交通信等对公司未来业务资源上的巨大支持，以及未来亚太星通4颗高通量卫星、10余颗宽波束卫星全球组网成功后，预期亚太星通年收入达到百亿级，带动产值1000亿以上的体量，将远远超过目前其实际控股股东中国卫通的销售收入。

对标到中国卫通目前A股上千亿的市值，亚太星通随着其覆盖全球的高通量宽带卫星通讯系统未来几年中逐渐成型，预期其估值会快速上升，并驱动亚太卫星自身估值的快速提升，或将给亚太卫星带来巨大的重组及分拆亚太星通上A股科创板， 获取千亿以上整体估值。

如果亚太星通未来比照中国卫通那样，上市IPO仅增加10%的流通股权，就能以较高的估值，获取数十亿的融资，来发展中国的卫星互联网产业，这不单利于亚太星通的发展，同时也将对亚太卫星自身的股价起到巨大的催化作用。

2. 中国卫通目前高达1000亿人民币的市值，市场预期它未来可能切入基于卫星移动通信市场，有成为中国唯一一家卫星手机通信运营商的可能，且中国移动目前是中国卫通前5大客户之一。

按中国移动目前7000亿年营业收入、中国电信4000亿年营业收入来对标，如果中国卫通未来切入C端市场，可能会成为一家年营收超过千亿的卫星通信公司，那么作为中国卫通旗下负责其海外业务的亚太卫星携手其高通量卫星通讯业务子公司亚太星通，于其控股股东中国卫通进行良好的业务协同，其营收和利润水平，同样也会出现质的飞跃。

3. 未来亚太卫星主要投资依靠亚太星通，其经营现金流的极高比例用于分红的话，其每股分红可达到0.5-0.7港元，于现在2.5港元的股价，其股利回报率可达到20%以上。