本文精编自海通证券《权益投资将愈发重要》

欧美贫富分化的「U型」曲线

20世纪欧美贫富分化呈现先改善后恶化的「U型」曲线。英、美两国前10%人群的收入占国民收入比重在二战期间不断缩小，从上世纪70年代最低30%左右不断上升，截至2010年超过40%，前10%人群私人财富占比达70%。

此外，一个普遍现象是资本收入随着收入层级的提高变得愈发重要，以2007年美国前10%人群的收入构成为例，随着收入层级的提升，资本类收入占比也不断上升，直至前1%人群资本收入占据了主导位置。

高资本存量/收入是贫富差距再次扩大的重要原因，而分化的根源在于资本收益率（R）大于经济增长率（G）。从20世纪后期到21世纪初，随着人口增速下降，西方发达国家普遍出现经济增速放缓、资本/收入不断上升的情况，巨额财富带来的资本收益将使财富总量继续扩大。经《21世纪资本论》作者托马斯皮凯蒂测算21世纪全球资本收益率均值将增至4.12%，而经济增长率均值将降至2.28%，贫富差距可能进一步扩大。

产业结构决定R和G的关系

以美国历史经验为例，产业结构变迁影响了R和G的对比值。1970年是美国产业结构变迁的重要历史节点，此前经历了从以农业为主到以工业为主的转变。此后进入后工业化阶段，产业结构转为以服务业和高端制造为主。

从国内生产总值收入法核算方法角度看，经济增长率可以视为经济活动中所有投入要素的综合收益率，囊括了资本、劳动、土地、知识产权等多种生产要素所获报酬。

当产业结构由以低附加值的劳动密集型产业为主上升到以高附加值的资本、技术密集型产业为主时，资本要素稀缺性提高将推升R。

1930-1980年道琼斯指数年化涨幅为2.7%，同期美国GDP涨幅为7.0%，即RG，对应美国贫富差距重新扩大。

中国产业结构升级中，权益投资愈发重要

产业结构升级配套调整融资结构，影响居民资产配置方向。2000-2019年我国第一产业GDP占比从14.7%降至7.1%，第二产业占比从45.5%降至39%，产业结构从第一、二产业向第三产业转移，第三产业占国民经济比重快速提高。

我国正处于新一代通信技术引领的科技周期，未来主导产业将从工业转向消费+科技。政策上，「新基建」明确成为主要发力点，金融供给侧改革有助于提振风险偏好。

借鉴美国居民资产配置结构演变，中国的权益投资愈发重要。美国产业结构升级过程中，整个社会非金融企业融资结构中股权融资的占比从1985年的35%上升至2000年的60%，同期居民资产配置中权益占比也从24%上升到36%。

过去我国居民投资以房地产为主，2019年居民配置权益类资产的比例仅2%，住房为59%。随着产业结构向高端制造与服务业转变，社会主要融资方式将从银行信贷转向股权融资，未来权益资产具有更大吸引力。

今年以来偏股型基金已发行5530亿份，月均1106亿份；而19年全年才4700亿份，月均仅有397亿份，资金入市背后的大逻辑正是居民资产配臵逐渐转向权益。

此外，金融供给侧改革将引导股票市场向更健康有效的方向发展，类似1980年代美国，保险养老金或者理财金这类长线资金提高入市比例，使股市从高收益高波动转向高收益低波动，股市性价比逐渐上升。向美日看齐，在产业结构变迁和金融政策的双重引导下，未来权益资产具有更大吸引力，我国居民配置权益资产的比重将上升。