覆巢之下，安有完卵。突然爆发的卫生事件，使全球经济踩下“急刹车”，各行各业均受到了强烈的冲击。身在其中，保险行业同样承受着巨大的挑战。截至4月27日，2020年A股保险指数下跌19.15%，港股内险股板块下跌19.01%，而同期上证指数和恒生指数降幅分别为7.69%和13.68%，保险股明显跑输大盘。

(截至4月27日，2020年A股保险指数走势图)

在国新办新闻发布会上，银保监会副主席黄洪也坦言：“2020年一季度，保险业业务增长承压。”从数据来看，2020年一季度，保险业原保险保费收入1.67万亿，同比微增2.3%，增幅同比下降13.6%。从中国平安、中国人寿和中国太保先后披露的一季度业绩来看，字里行间无不透露出行业所承受的压力，股价也出现不同程度的回撤。

不过，从估值端来看，中国平安（02318）、中国人寿(02628)、中国太保（02601）目前股价对应的PEV估值在上市以来的估值历史分位值分别为19.4%、1.6%、0.6%，处于历史绝对低位水平。

在智通财经APP看来，随着各地复产复工的稳步推进，新客户开发也将逐步回归常态，代理人线下展业在二季度将逐步回归正轨，保险板块估值将逐步得到修复。

营收低增长之下：平安营运利润实现5.3%正增长，太保净利润逆市大涨53.1%

4月23日，中国人寿率先发布公告，公司2020年一季度实现营业收入为3377.72亿元(人民币，单位下同)，同比增长8.2%，增幅同比下降9.69%;归属于母公司股东的净利润170.9亿元，同比下降34.4%，而2019年同期净利润为同比91.79%。

无独有偶，随后披露一季度业绩的中国平安，无论是营业收入还是净利润同样出现了明显的下滑。数据显示，中国平安2020年一季度实现营业收入3281.72亿元，同比下降13.2%;归属于母公司股东的净利润260.63亿元，同比下降42.7%。

对于投资者而言，在卫生事件的冲击下，经营面临线下业务开展受阻、信用风险上扬、权益市场波动、市场利率下行等诸多不利因素，中国人寿和中国平安的业绩受到冲击已经在市场的预期之中。中国人寿在一季报中指出：“归属于母公司股东的净利润下滑的主要原因是受总投资收益下降的综合影响。”

从投资明细来看，尽管2020年一季度中国人寿实现投资收益517.29亿元，同比增长32.8%，但是公允价值变动损益却出现大幅波动，从2019年一季度浮盈139.45亿元到2020年一季度54.11亿元，回撤了193.56亿元，而回撤的幅度已经超过2020年一季度的归属于母公司股东的净利润，直接对整体的业绩带来明显的影响。

中国平安的净利润同样受到总投资收益下降的影响，之所以下降幅度大于中国人寿，主要是因为其执行新金融工具会计准则，公允价值变动损益波动加大，导致投资收益大幅下降。

至于传统险准备金折现率的变动，也会对保险公司的净利润造成影响。因为十年期国债收益率通常在险企进行传统险准备金计提时充当分母中的折现率，当收益率下降分母则变小，需要计提的准备金就变多。所以中国人寿和中国平安在一季度因为折现率减少的利润分别为53.31亿元及19.35亿元。

但以财务报表净利润为基础，剔除短期波动性较大的损益表项目和管理层认为不属于日常营运收支的一次性重大项目后，中国平安归属于母公司股东的营运利润实现了5.3%的正增长至359.14亿元，却显得难能可贵。

而中国平安营运利润表现平稳的背后，则是寿险及健康险业务的高质量发展。据智通财经APP了解，在中国平安的发展历程中，寿险及健康险业务为主要驱动力，也是其核心价值所在，利润贡献过半。报告期内，平安寿险实现归母营运利润243.02亿元，同比增长23.7%，增速较2019年同期提高3.9%。未来，该业务的营运利润仍将保持较快的增长，主要是因为中国平安还有近万亿的税前利润正在进入快速释放期。

作为第三家发布一季度业绩的保险企业，中国太保无疑给市场带来了不一样的惊喜。其在2020年一季度营业收入仅实现3.8%的正增长至1382.11亿元的情况下，净利润却大涨53.1%至83.88亿元，远超市场预期，成为行业黑马。

据智通财经APP了解，表现突出的中国太保，净利润大增的主要原因是其投资业绩表现更为稳健。报告期内，中国太保在市场利率大幅下行之下，主动减少固收及权益类资产配置兑现投资收益，实现总投资收益率4.5%，总投资收益率仅下降0.1%，降幅远低于中国平安的-1.7%和中国人寿的-1.58%;同时，中国太保权益资产占比较低，且FVPL资产占投资资产比例仅0.3%，受股市波动影响小。

新业务分化：太保新保业务下滑31.1%，人寿新业务价值增长8.3%

不过，在一季度新单保费方面，净利润大增的中国太保却表现垫底。

报告显示，中国太保寿险实现保险业务收入918.73亿元，同比减少1.1%。个人客户业务代理人渠道实现业务收入849.08亿元，同比减少1.4%，其中新保业务120.22亿元，同比减少31.1%，降幅远大于同行。

而中国平安在卫生事件期间虽然升级线上队伍经营管理平台，实现增员、培训、获客展业等经营管理的高效运转，但寿险新单保费依旧下降了16.3%，新业务价值和新业务价值率也分别下降24%和3.4%。

不过，天风证券分析称，中国平安的新业务价值率下降主要由于卫生事件期间长期高价值的产品销售难度加大，代理人更多的销售短期险或者价值率偏低的产品，这类产品有助于获客，后续可推动客户加保长期险种。

至于中国人寿，由于首年期交保费达同比增长13.9%，以及短期险保费同比增长23.9%，导致新单保费逆市增长16.5%，带动新业务价值出现8.3%的正增长，表现远超同行。

与此同时，中国人寿的销售队伍也出现明显的增长。截至2020年一季度末，中国人寿销售队伍总人力已超过200万人，大个险月均有效销售人力同比增长18.4%。分析预计，这主要系线上培训简化与待业失业人群助力增员、考核边际略有宽松助力留存，预计第二季度将回归常态。

相比之下，在2018年启动寿险改革的中国平安，坚持代理人有质量的人力发展策略，代理人队伍规模在2019年就开始有所下降。截至2020年3月末，平安寿险个人代理人数量为113.2万人，较年初下降3.0%。不过，在过去十年里，中国平安对科技的重视和投入所带来的领先技术，如人工智能、区块链和云计算，已经渗透到涉及客户经营、渠道管理与销售、风险管控及客户服务等核心环节，带来了更高的人均产值。

由于中国平安并未透露一季度的人均产值，但个人客户规模来看，仍是增长的。数据显示，第一季度新增个人客户871万。截至2020年3月31日，其互联网用户量5.34亿，较年初增长3.7%;年活跃用户量2.93亿。

保险股迎重要配置时机，平安享受溢价优势

随着“黑天鹅”的慢慢退场，保险股或将迎来重要配置时时机。事实上，随着各地复产复工的稳步推进，新客户开发也将逐步回归常态，代理人线下展业在二季度将逐步回归正轨，保险板块的估值将逐步得到修复。

若从投资端来看，当前市场对利率下行趋势较为悲观，但继续下行空间有限，且非标资产收益仍能一定支撑。此外保险资金的投资收益率波动，几乎由权益资产贡献，随着未来不断加码高股息资产，分红收入有利于夯实投资收益基础;从中长期趋势来看，国内卫生事件防控成效显著，有望推动经济复苏节奏快于全球其他地区，权益市场向上弹性显著，未来随着权益配置占比的逐步抬升，可受益于资本市场的改革红利。

再从估值端来看，利率下行也带来估值中枢的持续下挫，截至4月24日，平安、国寿、太保、新华的2020年PEV分别为0.91、0.73、0.56。天风证券指出，当前估值隐含的“长期投资收益率假设”较低：平安为4.1%(未考虑科技、管理等各种溢价)，国寿A股为3.5%，太保低于2.5%。基于最悲观情景(10年期国债收益率1.5%、长期投资收益率预期3.5%)来测算EV调整值，P/EV分别为分别为1.06倍、1.00倍、0.73倍，依然处于历史低位。该行建议，半年到1年的维度推荐中国太保，1年以上的维度推荐中国平安。

其中，中国平安作为龙头，估值相对行业的平均估值存在持续的溢价。第一上海认为：“随着平安寿险的推进，其溢价将继续存在，且随着代理人质量的提高，长期保障型产品占比的提升，公司的估值将逐步向友邦保险靠拢。根据历史PEV的情况，给予中国平安2020年1.3倍PEV的估值，对应未来12个月123港元的目标价，买入评级。”