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撰文 | Bugle X

编辑 | 初见

对于差生、中等生、复读生而言，要圆大学梦，高考工厂是最有「效用」的方式。高考工厂，以流水线、标准化、准军事化管理为特征，辅以题海战术、魔鬼式训练，为应试教育一大「发明」。

在西安，以招收差生、中等生、复读生为主的龙门补习学校可谓家喻户晓，掌门人马良铭一手创造的「龙门五+补习法」，正可与毛坦厂中学媲美。在法律上，龙门补习不是一所中学，只是一所培训学校，却引来一众应届生以挂学籍方式「挂单」投靠。2018年，西安雁塔区教育局一次清理，便清退数百名应届生……

跳龙门，进「龙门」，龙门补习正是一所为差生、中等生、复读生带来福祉的高（中）考工厂，成为西安教育圈的一大骄傲。

2017年9月、2019年6月，国内胶印油墨行业唯一一家上市公司科斯伍德两轮出手，分别斥资7.5亿元、8.13亿元，合并收购龙门教育99.93％的股权，龙门补习掌门人马良铭出任科斯伍德副董事长。一旦最终过审，科斯伍德（龙门补习）将成为国内A股高考工厂第一股，是国内「高考经济」的一个里程碑。

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龙门五+补习法：一座高考工厂

2017年12月，科斯伍德发布重大资产购买完成公告，斥资7.5亿元，以支付现金的方式，收购新三板挂牌的龙门教育49.76%股份，成为龙门教育第一大股东。通过《表决权委托协议》的方式，科斯伍德另外取得龙门教育2.63%的表决权，合并取得52.39%的表决权。

龙门教育是中西部地区领先的K12教学培训机构，聚焦于中、高考升学培训的细分市场，在陕西一省的市占率高达20%-30%，为绝对的区域龙头。官网显示，龙门教育一共有四大事业部——VIP全封闭学校、K12校外培训、教学软件、在线教育。其中，前三大事业部为核心业务，占据营收的绝对份额。

在线教育板块，龙门教育与上市公司鹏博士战略合作，共同发起教育O2O平台拼课网，推出在线实景一对一教学工具拼课宝。

在三大核心业务中，VIP全封闭学校为重中之重。龙门补习学校专门招收中等生、复读生，为陕西最出名的高考工厂。龙门教育创始人兼董事长马良铭在中学教书20年，其中16年专门摸索高考补习，发现「三分靠老师教，七分靠老师管、学生学」的补习规律。

2003年，马良铭创办龙门补习学校，首创「导师+讲师+专业班主任+分层次滚动教学+全封闭准军事化管理」的龙门五+高考补习模式。

一心扑在补习工作上的马良铭，不仅办学校、带学生，还投入补习科研，主持开发高考极速复习训练体系，成为全国知名的高考补习专家。马良铭研发的「跃龙门中高考知识点挖掘机」，正是龙门教育教学软件业务的主打产品。

2016年，历任北大附中网校总经理、安博教育副总裁、京翰教育CEO的教培界达人黄森磊加盟龙门教育，启动K12课外辅导业务，在16个城市开设校区。2017年，马良铭引入合伙人模式，先后在北京、武汉落地龙门的封闭式补习班。

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估值高考工厂：营收5亿，价值15亿

高考工厂，不追风口，却能切入需求，因而是一个异常赚钱的生意。2014、2015年，龙门教育分别实现营收2840万元、1.5亿元，净利润400万元、4820万元。2016年7月，龙门教育在全国股转系统挂牌，成为新三板高考补习第一股。

2016年，龙门教育实现营收2.4亿元，净利润5930万元。2017年3月，国内胶印油墨唯一一家上市公司科斯伍德停牌重组。并在5月披露重组对象为龙门教育。经过4个月的谋划、谈判，科斯伍德在9月公布重组预案，股票复牌。3个月后，重组获批，股权过户，科斯伍德一气呵成地「吃」下龙门教育。

龙门教育董事长 马良铭

并购完成，马良铭、黄森磊则双双进入科斯伍德董事会，担任董事，其中，马良铭出任科斯伍德副董事长。

业绩对赌：2017-2019年，龙门教育承诺，分别实现不低于1.0亿元、1.3亿元和1.6亿元的扣非归母净利润。2017年，龙门教育实现营收4.0亿元，同比增长65%；归属净利润1.05亿元，同比增长51%，卡线完成第一年的业绩对赌。

传习邦了解到，2018年，龙门教育完成净利润1.31亿元，第二次卡线完成业绩承诺。2018年10月、2019年3月，科斯伍德两发公告，计划以支付现金、发行股份的方式，进一步收购龙门教育剩余50.24%的股权，实现对龙门教育100%的控股。

2019年6月，科斯伍德正式发布重大资产重组草案，计划斥资8.13亿元，以发行股份、可转债、支付现金的方式，进一步收购龙门教育50.17％的股权；若交易完成，科斯伍德持有龙门教育的股权，上升至99.93％。

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办补习班，印钱；办辅导班，苦逼

一家油墨公司，并购一家以高考补习班为主体的教育公司，跨界的跨度实在太远，怎么看都有点「变味儿」「违和」。

2017年，在第一轮交易尚未获批落地之际，深交所便已发函问询。在第二轮交易启动前后，深交所「关爱」有加，前后两次问询，关注交易的细节。

第一次问询在2019年4月，要求科斯伍德回答重大资产重组方案超过6个月未予公布、一再难产的具体原因。两个月后，科斯伍德抛出重组草案，深交所在7月初第二次问询，要求科斯伍德说明：1，龙门教育毛利率水平的合理性；2，2018年K12业务亏损的原因；3，交易估值的合理性；4，是否存在2019年无法完成业绩承诺的风险。

2018年，龙门教育录得5亿元营收，同比增长25.7%，其中，封闭式培训（即高考工厂）业务营收2.8亿元，K12课外培训业务营收1.6亿元，亏损1830万元，毛利率仅为25.5%。恰成对照的是，包括中高考补习班、K12课外培训、教学软件三项业务在内的龙门教育毛利率高达64%。

龙门教育财务状况（图片来源：2018年度报告）

总体上，龙门教育2018年盈利1.31亿元，K12课外培训亏损1830万元，稍加计算，高考产业链上的两项业务（补习班、高考知识点软件）净利润在1.5亿元左右，而龙门教育的整体营收不过5亿元。龙门教育的例子表明，办高考工厂，如同印钱；办辅导班，十分苦逼。

对照一下国内A股两家K12课外培训上市公司昂立教育、紫光学大：2018年，昂立教育的教培业务录得18亿元营收，毛利率为44.5%；紫光学大的教培业务录得28.5亿元营收，毛利率为27%。三者对比，龙门教育毛利率最低。

尽管毛利率低，K12教培却是龙门教育营收增长的主要来源之一。例如，2017年，龙门教育的营收一共增加1.57亿元，其中，中高考补习班业务增加4240万元，K12课外培训业务则大幅增加9500万元。

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三横三纵谋扩张：一座高考工厂的雄心

国内的高考工厂，北有衡水，南有毛坦厂。衡水中学，以「掐尖」为特色，每年几十、上百的向北大、清华输送生源，成为国内高考县中模式的代表。毛坦厂中学，以「普惠」为特色，复读生、中等生来者不拒，以每年上万名本科上线率驰名海内。

龙门教育的高考工厂，虽然不是一所完整的中学，却与毛坦厂类似，专门服务差生、中等生、复读生。2016年起，马良铭引入合伙人模式，打算让龙门补习在全国实现连锁扩张。

正如英国哲人洛克所言，任何形式的教育，都以效用为先，带有功利的色彩。中国家长、高中生的功利心在于，拿到高分，考上大学。无怪乎龙门教育的高考「挖掘机」软件自豪地标榜：从不关注风口，只专注需求。

对于位处夕阳产业的科斯伍德而言，互联网时代，无纸化办公，谁还会用油墨？未来增长的引擎，正在于龙门教育的高考工厂模式。

2017年12月，在完成龙门教育第一轮收购之际，科斯伍德规划出「三横三纵」的未来发展战略。三横，就是三个赛道：中高考升学培训、民办高中和国际学校、海外留学；三纵，就是三大核心竞争力：全（mo）封（gui）闭（shi）培训模式、模块化培训产品、互联网+AI。

无论是三横，还是三纵，准军事化、魔鬼式的高考工厂模式，都在科斯伍德（龙门教育）未来战略的首要点。神奇的大A股，连高考工厂都已成功登陆！——从龙门教育始。